未来几年公司将致力于抢占高端酱油市场,聚焦中国家庭厨房,强调品牌提升。公司从创业之初开始以中低档品牌形象布局全中国,但从上市之后,公司积极调整思路,发展“淡酱油”,推出高端酱油,努力提升公司品牌形象。公司主要品牌包括“加加”:专注于酱油、食醋;“盘中餐”:专注于普通粮油食品系列;“智力星”:专注于高端茶籽油系列。

    2013年前三季总收入和净利润同比基本持平,在于食用油下滑,酱油结构调整。公司食用油从 2012年开始下滑,在于行业竞争恶化,价格战和促销力度较大,食用油的收入和盈利能力均有所降低。公司已在今年中期调整思路,推出“6+1 ”系列的盘中餐产品,估计到今年 4 季度初见成效,食用油开始停止下滑。前三季公司酱油在产能瓶颈下,仍保持个位数增长,在于老抽收入下降,生抽系列收入稳定增长,生抽占比提高,提升了酱油的平均毛利率。

    公司在2009年推出的面条鲜,2013年推出的原酿造等新品均取得较好成绩。公司酱油的核心单品:加加老抽王,加加特制老抽、加加金标生抽王、加加一品鲜生抽、加加面条鲜等。近年公司酱油 55% 来自老抽,余下均为生抽系列,这几年生抽占比逐年提高。从 2009年推出以来,估计面条鲜在今年已突破 1 亿元。2013年中期公司推出了原酿造高档酱油,零售价定在 25元左右。

    2014年公司将推出零售价在10-15 元的原酿造系列,届时将完成加加酱油的高中低排序:加加普通生抽、加加面条鲜(10.5元/500ml)、加加原酿造(13元、25元两大系列)。公司生抽系列酱油零售价普遍比老抽高,而普通生抽基本在 10元以下,近年公司相继推出零售价在 10元以上的面条鲜和零售价在 20元以上原酿造系列,发现 10-15 元的产品消费者接受程度较高,经销商盈利能力强。对此,公司未来几年的重心都将放在 10-15 元价格段的产品。

    公司募投项目20万吨酱油已在今年12月初逐步投产,产能释放周期为2014-16 年,产能释放将有力确保公司酱油,尤其是高端酱油放量。近年公司面条鲜产品大受消费者欢迎,但受制于产能瓶颈,发展速度有所限制。预计 2014-16 年酱油产品增速有所提升,若食用油也开始企稳恢复增长,公司 2014-16 年收入增速将会逐年走高。

    盈利预测与估值:

    预计加加食品 2013-15 年销售额分别为 17.89 亿,22.36 亿和28.63 亿,分别增长 8.0%,25% 和28%,在高档新产品推出,产品单价提升的背景下,综合毛利率有所提升,预计公司 2013-15 年净利润分别为 1.88 亿,2.5 亿和3.27 亿,分别增长7.1%,32.9% 和30.5% 。2013-15 年摊薄EPS 为0.82 元,1.09 元和1.42 元。考虑到公司高档酱油新产品推出,符合行业未来发展趋势,极有可能带动其未来几年的销售额成长,给予“增持“评级,目标价 27.15 元,对应2014年25倍PE。

    主要风险:

    原材料成本上涨超预期,行业竞争压力加剧,导致渠道费用增加超预期,公司高档产品推出之后渠道费用高企,也有可能遭遇失败。还有公司植物油销售额不达预期。