投资要点

    　　事项：

    　　加加食品公布15年年报，15年实现收入17.6亿，同比增4.2%；归母净利1.5亿，同比增10.9%，每股收益0.13元，拟每10股派现0.4元（含税）。4Q15收入4.8亿，同比增1.7%；归母净利0.3亿，同比增62.1%。

    　　平安观点：

    　　4Q15 业绩符合业绩预告。4Q15 净利增62.1%，主要源于销售费用率下降8.2pct。

    　　酱油拖累收入增速，植物油表现良好。2H15 酱油收入降8.9%低于预期，猜测主因在于持续推广面条鲜与原酿造两大单品，其他酱油品类销量下滑。估计原酿造全年收入规模近1 亿，产能释放后将持续发力一线城市，逐步实现全面推广。植物油由于增加销售力度，扩大产能，2H15 收入增速回升至26.5%，茶籽油暂时不做重点推广。往16 年看受益于大单品战略持续及产能释放，酱油应是稳中略升，植物油增速可能放缓，预计16 年公司可实现总营收18.5 亿，同比增5.5%。

    　　毛利率同比走低，费用率下降导致净利大增。4Q15 毛利率26.0%，同比降5.2pct，原因在于，一是产品结构变化，低毛利率植物油占比提升；事是产能转固折旧导致酱油毛利率走低；三是植物油竞争加剧，均价下滑。

    　　销售费用率同比降8.2pct 是净利增长主因，应是与央视广告费用支出减少有关。考虑到16 年酱油主要原料大豆价格走低，以及产品结构持续升级，毛利率应同比略升；原酿造向一线城市推广，费用压力将持续存在，估计净利难有亮眼表现。

    　　员工持股增强经营动力，五厨电商效果仍待观察。持股员工占公司半数以上，受益群体广泛；员工平均持股数量3 万股，具有较强吸引力。员工持股方案弥补股权激励业绩条件较难达成，股票期权难以行权的问题，增强员工经营动力。五厨电商在长沙已初具规模，后续将完善平台品类及规模，同时向长沙以外城市复制扩张，推广效果仍有待观察。

    　　盈利预测与估值：维持16 年盈利预测不变，预计公司16-18 年实现每股收益0.14、0.15、0.17 元，同比分别增8%、11%与12%，最新收盘价对应PE 分别为51、46 与41 倍，考虑到大单品战略持续推进，员工持股经营动力得到提升，维持“推荐”投资评级，未来电商运营成熟或外延式扩张落地可能成为估值提升的催化剂。

    　　风险提示：销售进度不达预期与食品安全事件。