年报符合预期，盈利持续改善

    4 月18 日公司发布年报，2018 年实现营收2.42 亿元，YoY-61.01%；实现归母净利润-9795 万元，YoY-521.14%，与快报业绩相符。我们认为公司凭借国资背景和资源优势掌握了优质稀缺的国际学校资产，服务模式可复制和可扩展性强，向素质教育培训业务延伸空间大。预计公司2019-21年EPS 为0.02/0.29/0.60 元。维持“增持”评级。

    教育业务开始发力，盈利改善趋势明显

    2018 年公司教育业务实现营收2.09 亿元，其它业务营收3304 万元（主要为物业租金）。教育业务中国际学校服务业务实现营收1.91 亿元，YoY+139.11%， 毛利率-20.22% ； 培训业务实现营收1751 万元，YoY+50.39%，毛利率-22.79%。公司2018Q1、Q2、Q3、Q4 单季度营收分别为4049 万元、4889 万元、6790 万元、8451 万元，归母净利润分别为-3011 万元、-2157 万元、-1973 万元、-2655 万元。3 月30 日公告一季度预计亏损1800-2300 万元。总体趋势上看收入逐渐爬坡，亏损逐渐收窄。

    我们认为随着招生增加未来盈利将持续改善。

    招生和运营状况符合预期，旺盛需求和资源、地域优势保证未来招生两所学校的招生和运营状况符合我们之前的预期。年报显示，2017-2018学年、2018-2019 学年的在校生总数分别为746 和1221 人。2018 年文凯兴实现营收7855 万元，净利润-7060 万元；凯文智信实现营收1.40 亿元，净利润2072 万元。公司背靠海淀国资委，有较强的资源优势和地域优势，北京国际教育需求旺盛，我们认为两所学校未来招生较有保证。

    立足国际学校服务，全方位拓展素质教育

    目前凯文教育的核心业务为国际学校服务，具体模式是通过文凯兴和凯文智信向两所学校输出场地设备、品牌、管理和服务并获取相应回报。同时，凯文教育利用国际学校的体育、艺术资源，也在积极拓展素质教育培训业务，并计划通过定增和外延方式扩充素质教育品类和扩大规模，这样有利于减轻学校依赖，更好地发挥产业链协同优势。

    快速发展的A 股国际教育龙头，维持“增持”评级

    前次预计公司19-20 年净利润为0.05/1.54 亿元，根据年报数据调高预测租金收入占比和所得税率，预计2019-21 年归母净利润为0.08/1.44/3.01亿元，EPS 为0.02/0.29/0.60 元。国际教育服务业务采用绝对估值法，维持合理市值估计48.81 亿元。维持培训业务盈利预测及估值不变，即合理市值2.34-2.70 亿元对应2019 年26-30 倍PE。维持加总合理市值57.54-57.90 亿元不变，对应合理股价11.54-11.61 元。维持“增持”评级。

    风险提示：教育行业政策风险；招生人数不达预期风险；定增过会风险；商誉减值风险；培训业务不达预期风险；管理运营风险；教师及核心管理人才缺乏或流失风险。