本报告导读:

    PPP创新模式发力市政园林领域,打开公司成长空间;自建与收购设计资源完善产业一体化布局,布局生态环保领域,上调目标价至20元,维持增持评级。

    创新模式发力市政园林，并购完善产业链布局。2014年净利润3.98亿同增30.5%，EPS0.62元符合预期，推出10送15派0.62元方案。公司2014年以创新PPP模式发力市政园林，实现地产与市政园林双轮驱动，外延将城建达和泛亚环境纳入旗下，设计先导有望切入泛环保领域，打开生态环境新空间。考虑产业链景气度较低，略下调2015/16年EPS预测至0.83、1.09（上次预测0.87/1.12）元。另考虑近期试运行合伙制业务以及非公开融资11亿元顺利完成，公司完善激励与充足资源助力稀缺增长，参考园林及环保估值，给予2015年25倍PE，上调目标价至20元，维持增持。

    金融创新保回款，机制创新促激励。依托内外创新应对行业生态变革：①顺应国务院引入社会资本参与市政工程建设浪潮，公司与淮安市白马湖规划建设办签订森林公园10亿元的PPP合作项目，其把资产收入和政府土地作为回款担保的创新举措，将助力公司在市政园林领域的快速扩张（2014年贡献6.24亿元，同比增630%）；②公司内部试点运行合伙制的创新模式并逐步建立项目管理、采购、质监平台，从而实现运营成本的降低，2014年营业成本与管理费用占营收比重分别下降0.26pp和0.47pp。

    并购迈向产业一体化，业务扩张以“泛生态环保”为方向。增强设计能力，打造园林设计+施工产业一体化是公司发展方向。公司现已设立4家设计院并收购2家设计院（城建达与泛亚环境），随着融资顺利完成，公司将有望继续向高附加值环节迈进，提升设计收入占比（2014年占3.5%）。此外，公司全国化布局已搭建（13家分公司），海外扩张逐步推进之中（泛亚国际景观设计国际一流、枫彩集团美国背景种植企业），随着后续国家战略落地以及自身设计能力增强，公司将有望斩获更多海内外订单。

    风险提示：房地产投资继续下滑，外延式发展成效不明显。