2023 年前三季度，西部证券实现营业收入57.2 亿元，同比增长31.1%；归母净利润8.8 亿元，同比增长76.2%；摊薄ROE 为3.17%，同比上升1.33 个百分点。单季度来看，2023Q3 业绩环比回落，除利息净亏损收窄外，经纪、投行、资管、投资业务收入均出现不同程度的环比下降。西部证券作为陕西省唯一上市证券公司，在陕西省内具有领先的市场地位，有望立足西部打造区域竞争优势，实现业绩增长。给予2023 年1.1 倍PB，对应目标价6.8 元，维持“持有”评级。

    　　2023Q3 业绩环比回落，单季度归母净利润1.62 亿元。2023 年前三季度，西部证券实现营业收入57.23 亿元，同比增长31.12%；归母净利润8.76 亿元，同比增长76.17%；当期EPS 为0.20 元/股，上年同期为0.11 元；摊薄ROE 为3.17%，同比上升1.33 个百分点。期末归属普通股股东BVPS 为6.19 元，较年初上升2.48%。单季度来看，2023Q3 业绩出现环比回落，2023Q1/Q2/Q3 单季度营业收入分别为18.13 亿/21.22 亿/17.89 亿元，单季度归母净利润分别为3.58亿/3.55 亿/1.62 亿元。

    　　投资业务：投资收益环比下滑加速，投资资产规模小幅收缩。

    　　2023 年前三季度，西部证券剔除联营合营的投资净收益+公允价值变动收益为18.43 亿元，同比增长56.47%。分季度来看，2023Q1/Q2/Q3 的投资总收益分别为7.64 亿、6.63 亿和4.16 亿元，2023Q2/Q3 公司投资总收益连续环比下滑13%和37%，Q3 下滑速度提升明显。三季度投资收益下滑主要缘于投资净收益环比下降20%，以及市场下跌造成的公允价值变动损失0.8 亿元。从投资资产角度观察，三季度公司投资资产规模小幅收缩，2023Q3 末公司金融投资规模较2023Q2 末减少28.5 亿元，其中主要是交易性金融资产减少28.1 亿元。

    　　经纪&信用业务：经纪业务收入受交投活跃度下降影响，利息净收入环比回升。

    　　经纪业务方面，2023Q1-3 公司实现经纪业务净收入6.22 亿元，同比下降18.90%。Q3 单季度实现经纪业务净收入1.96 亿元，环比下降17.34%。根据公司2023 年半年报，代理买卖证券和席位租赁净收入占据主导地位，合计占经纪业务净收入的95%，因此经纪业务收入受市场影响较大，2023Q2/Q3 A 股日均成交额分别为10066 亿和7984 亿元，公司Q3 经纪业务收入相应环比下降。

    　　信用业务方面，2023 前三季度，西部证券利息净收入为-1.91 亿元，同比-0.47亿元。分季度来看， 2023Q1/Q2/Q3 利息净收入分别为-0.87 亿、-0.74 亿和-0.30亿元，Q2/Q3 环比逐渐回升。从风险水平来看，截至2023H1 末，公司融资融券业务规模77.5 亿元，较年初小幅增长4.6%；股票质押余额20.3 亿元，较年初上升13.1%；两融维持担保比例为286%，信用业务整体规模较小且风险可控。

    　　投行&资管业务：投行业务规模增长带高收入，集合资管规模增长迅速投行业务方面，2023Q1-3 公司投行业务净收入为2.62 亿元，同比增长45.86%。

    　　Q3 单季度实现投行业务净收入0.47 亿元，环比下降74.9%。公司前三季度投行业务同比实现规模和营收双增，按wind 发行日统计，2023Q1-3，西部证券股权承销规模32.7 亿元，上年同期为11.4 亿元；债券承销规模为310 亿元，上年同期为203 亿元。分季度来看，前三季度投行业务手续费净收入分别为0.28亿元、1.87 亿元、0.47 亿元，Q3 环比下降明显，随着IPO 和再融资收紧，公司投行业务收入可能继续出现环比下滑。

    　　资管业务方面，2023Q1-3 西部证券资管业务净收入为0.70 亿元，同比增长70.04%。Q3 单季度实现资管业务净收入0.26 亿元，环比下降10.2%。2023年公司集合资产管理规模增长迅速。截至2023H1 末，公司集合资管规模122亿元，较年初增长25%。同时，公司通过子公司西部利得开展基金管理业务，截至2023H1 末，西部利得资产管理规模994 亿元，较年初增长3.3 %；其中　　非货管理规模670 亿元，较年初增长17.3%。

    　　风险因素：A 股成交额大幅下降；公司信用业务风险暴露；公司投资出现亏损；公司投行业务发展滞后。

    　　盈利预测：考虑市场交投情况、活跃资本市场政策逐步落地等因素，我们调整西部证券2023/2024 年EPS 预测至0.21/0.22 元（原预测2023/2024 年EPS 为0.18/0.32 元），新增2025 年EPS 预测为0.24 元；调整西部证券2023/2024 年BVPS 预测至6.19/6.35 元（原预测2023/2024 年BVPS 为 6.14/6.39 元），新增2025 年BVPS 预测为6.53 元。西部证券作为陕西省唯一上市证券公司，长期深耕西部，在陕西省内具有领先的市场地位。控股股东陕投集团为公司资本实力的稳步提升、业务规模的不断扩大提供支持，公司有望立足西部打造区域竞争优势。参考 2019 年以来四家可比公司东兴证券、长江证券、国金证券、财通证券PB 均值的30%分位数水平1.15 倍PB，以±7.5%作为西部证券 PB 估值的合理区间，以此测算，西部证券的合理 PB 约为 1.1-1.2 倍。按照合理估值区间最低值估计，给予2023 年1.1 倍PB，对应目标价6.8 元，维持“持有”评级。