核心观点：

    核药产业是高度监管、高进入壁垒的行业，公司为业内双寡头企业之一。近年来，公司通过不断外延式并购，逐渐形成了从诊断到治疗的核药全产业链布局。核药领域由于政策、业务覆盖半径限制等因素造成了行业进入壁垒较高，公司与中国同辐成为国内核药领域的双寡头企业。2019 年公司核药业务实现收入10.62 亿元，收入与毛利占比分别约35.5%、50.8%，核药业务已经成为公司主要的盈利增长点，未来利润贡献仍将会持续提升。

    公司未来成长路径的判断。（1）中期看公司核药房提前布局的卡位优势，下游PET/CT 配置量迅速提升拉动上游公司正电子药物放量；（2）长期看公司从诊断到治疗的核药的全产业链布局，治疗性核药未来具有较大市场前景，公司未来成长空间广阔。

    核药研发管线梯队丰富，看好公司未来成长空间。在研产品包括铼[188Re]依替膦酸注射液（骨转移疼痛）、氟[18F]化钠注射液（骨转移诊断）、[18F] 氟丙基甲酯基托烷注射液（帕金森诊断）、BNCT 疗法（硼中子俘获治疗癌症新领域）、钇[90Y] 微球（ 肝癌治疗）、18FAl-PSMA-BCH-ZL 分子探针（用于前列腺癌显像）和99mTc 标记美罗华（99mTc-SLN-F）（用于乳腺癌前哨淋巴结显像）等核素药物诊断产品，公司核药研发管线梯队丰富，未来成长空间较大。

    盈利预测与投资建议。公司自2015 年布局核药领域后逐渐成为国内核药双寡头企业之一，未来不断拓展核药房布局以及丰富研发管线，预计2020-2022 年公司实现归母净利润4.42 亿元、5.70 亿元、7.14 亿元，对应当前市值的PE 分别为32X/25X/20X。参考业内可比公司2020年平均45 倍PE，公司合理价值约24.75 元/股，给予买入评级。

    风险提示。疫情持续对公司正常业务开展造成影响；核药房拓展进度不达预期；在研产品研发进展不达预期；商誉占总资产比例较高。