事项：

    公司公布2021 年报，实现收入39.12 亿元，同比增长14.42%；实现归母净利润1.52 亿元，同比下降63.72%；实现扣非后归母净利润1.30 亿元，同比下降66.96%；EPS 为0.19 元/股。公司业绩符合预期。2021 年度利润分配预案为每10 股派1.50 元（含税）。

    同时公布2022 年一季报，实现收入8.8 亿元，同比下降1.18%；实现归母净利润0.55 亿元，同比下降17.90%；实现扣非后归母净利润0.54 亿元，同比下降16.56%。

    平安观点：

    毛利率短期受成本上涨影响，商誉计提和负投资收益影响净利润表现。

    2021 年公司收入39.12 亿元（+14%），实现归母净利润1.52 亿元（-64%），净利润下滑主要受以下因素影响：1）计提大洋制药、中泰生物商誉2.1亿元；2）2021 年投资APRINOIA 计提投资收益为-1997 万元；3）受成本上涨影响，公司毛利率下滑明显，2021 年毛利率为40.95%（-8.78 pct）。

    2021 年费用率整体管控良好，其中销售费用率15.14%，下降6.60 pct。

    原料药业务2021 年增收不增利，22 年毛利率有望回升。2021 年原料药业务收入22.66 亿元（+31%），其中肝素原料药收入19.32 亿（+34%），原料药业务毛利率16.83%（-4.55 pct），主要受肝素粗品涨价影响。

    2022Q1 原料药业务毛利率回升明显，收入5.29 亿元（+4%），毛利增长57%。目前肝素粗品价格稳中有降，看好原料药业务22 年盈利能力回升。

    核药板块2021 保持增长，2022Q1 暂受疫情等因素影响。2021 年核药收入10.84 亿元（+16%），其中18F-FDG 收入3.98 亿（+24%），云克注射液3.24 亿（+4%），锝标系列9955 万元（+18%），131I 收入6475 万元（+18%），125I 收入1.52 亿元（+36%）。2022Q1 受疫情影响，核药主要品种增速下降，其中FDG 收入8474 万元（+2%），锝标药物收入2160万元（-5%），云克叠加医保对接影响，实现收入4643 万元（-38%）。伴随着疫情得到控制，我们认为核药产品增速将逐步回升。2021 年制剂产品收入4.63 亿元（-27%），其中那屈肝素收入4.26 亿元（-31%），2022Q1收入9850 万元（+21%）。

    持续推进和药房网络建设，核药创新即将迎来收获。截止到2022 年3 月底，公司已投入运营7 个单光子药物和药房，18 个正电子和药房，目前还有10 个正电子和药房在建，预计未来3 年投入运营的核药房将超30 个。核药房网络战略价值突出，伴随越来越多核药产品上市，其使用效率会持续提升。2021 年公司研发投入1.69 亿元（+34%），其中核药占比61%。重点研发项目中，氟化钠已结束临床入组，正在进行临床总结前相关工作；188Re 依替膦酸盐完成临床2b 入组，后续将进行揭盲、临床总结等工作；99mTc 标记替曲膦待CDE《53 批参比》正式稿发布后即可提交注册申请；蓝纳成各产品进展顺利。我们认为2023 年开始公司有望逐步迎来核药收获期，帮助公司进入新的发展阶段。

    国内核医学龙头，创新即将开始收获，22 年盈利能力有望回升，维持“强烈推荐”评级。公司核药生态圈布局领先优势明显，创新产品有望逐步落地，PET/CT 装机有望加速。但考虑到短期云克注射液受医保对接影响出现下滑，以及PET/CT 装机量不及预期，我们将2022-2023 年公司归母净利润预测下调至4.09 亿、5.30 亿元（原预测为5.12 亿、7.30 亿元），预计2024年净利润为6.80 亿元，当前估计对应2022 年PE 仅20 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：1）原料药价格波动风险：公司肝素钠原料药价格目前处于高位震荡，一旦价格大幅下降将对公司业绩产生不利影响；2）核医学产品放量不及预期：存量品种放量受 PET/CT 装机量以及核药房建设进度影响，存在放量不及预期的可能；3）研发风险：公司目前在研品种较多，存在研发失败或进度不及预期的可能。