国内需求快速恢复，21Q1 预计净利润同比大增，维持买入公司披露2020 年报，全年实现营业总收入17.71 亿元，同比+5.12%，归母净利5.44 亿元，同比+18.16%。符合我们预期（5.43 亿元）。其中，2020Q4营收同比+9.56%，归母净利同比+33.96%。年报拟每10 股分红6 元（含税），分红比例超过71%。公司品牌影响力领先，全年线下渠道有望稳步恢复，线上、工程、KA 或持续带来增量，公司预计2021Q1 净利润同比+370%-400%，较2019Q1 增长27%-35%，后续增长依然可期。我们预测公司2021-2023年EPS 为1.07、1.25、1.39 元，维持“买入”评级。

    　　多渠道并进，线上、工程、KA 有望持续贡献收入增量公司2020Q1、Q2、Q3、Q4 收入分别同比-61%、+29%、+21%、+10%。

    　　2020 年，公司集成灶收入同比+4.3%、橱柜收入同比-22.1%。2020 年疫情影响下，公司核心线下经销商渠道稳步开拓（2020 年，公司新增一级经销商113 家，新增终端门店285 个；天牛品牌已签约349 家经销商，已开设门店50 家），但我们预计疫情下线下经销渠道收入增量贡献或有限，而线上（线上委托代运营，对线下经销商实施线上开放）、KA 渠道（提升入驻率）、工程渠道（积极建立地产与建材合作关系）或带来更多的收入增量。

    　　广告投入及促销策略调整，毛销差有较大幅提升公司2020 年毛利率为52.76%，同比-0.76pct。而由于广告宣传促销投放策略调整，销售费用率同比-4.02pct，整体毛销差同比+3.26pct。管理及研发费用率同比-0.37pct。存款利息增长较为明显，财务费用率同比-0.46pct。

    　　全年净利润率达到30.70%(提升3.39pct)，20Q4 净利润率提至35.06%结合毛利率及费用率变化，2020 年公司净利润率同比+3.39pct。2020Q4单季公司净利润同比+33.96%，表现大幅领先收入，单季毛利率恢复至55.4%，且销售费用率同比大幅下降8.44pct，单季净利润率提升至35.06%。

    　　稳步推进扩张战略，控费有望维持较高净利润增长考虑到新品带动产品结构优化以及多渠道多品牌并进，我们预测2021-2023年EPS 为1.07、1.25、1.39 元（2021-22 年前值1.01、1.17 元）。截至2021年4 月8 日，Wind 一致预期行业可比公司2021 年平均PE 为19.4x，公司为集成灶龙头公司，虽面对更为激烈的竞争环境，公司多渠道并进，且推出双品牌战略，提升市场覆盖，随需求恢复，21Q1 净利润表现大幅好转，我们仍看好公司把握集成灶渗透红利，控费提升盈利能力，认可给予公司2021年22xPE 估值，对应目标价23.54 元（前值23.23 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：集成灶市场竞争加剧，原材料等价格不利波动，疫情冲击。