公司2021 年营收/净利为21.7/6.7 亿元,yoy+22.4/23.0%;其中2021Q4 营收/净利6.3/2.2 亿元,yoy+6.7/4.6%,增速环比放缓,或因行业竞争加剧&电商收入滞后。随着行业营销&渠道投放增加,集成灶品类渗透加速。公司作为龙头规模优势显著,终端利润空间较大。随着渠道多元化推进,业绩增长确定性较高。给予其2022 年18X PE,对应目标价21.3 元,维持“买入”评级。
行业竞争加剧&电商收入滞后,公司Q4 业绩放缓。随着专业品牌、互联网品牌和传统家电品牌营销&渠道投放增加,行业加速渗透同时推动竞争强度提升,头部厂商份额短期受到扰动;由于公司线上占比提升,双11/12 电商收入确认滞后,或放大对业绩影响,导致公司2021Q4 增速环比放缓。
规模优势显著, 终端门店领先。据我们测算,2021H1 美大市占率约为15.1%,高于行业第三、第四加总,规模优势显著,单台成本在四大专业厂商中最低。同为高端品牌,有竞争力的出厂价保证了美大渠道盈利空间,经销商加价率高于同行10-20%,进而推动线下渠道扩张。目前公司约有3400 家线下门店,高于友商1500+水平,基本实现县域级覆盖,为全渠道渗透提供售后支撑。
渠道多元拓展,构建分销矩阵。公司正搭建全方位渠道体系,实现全线渗透:
1)针对高线城市推出大商计划,提高核心片区产出&品牌认知;2)总部&经销商双线开拓KA/整装/工程渠道。目前KA 门店近2000 家、与点石、名匠等家装名企建立合作,工程订单亦陆续落地;3)通过天猫/京东/苏宁小店渗透低线市场,参与京东“星火计划”,燎原下沉市场。
原料影响可控,盈利能力稳健。21Q3 公司优化产品结构,主推蒸烤一体等高毛利机型,尽管原材料涨幅明显,毛利率同比仅下滑1.7pcts,好于同期友商;并通过内部提效降费等措施,推动净利率逆势提升0.4pcts,盈利能力较为稳健。分红稳定且比例较高,上市至今分红18.6 亿,近五年分红率均超70%。
风险因素:行业竞争超预期;地产行业持续低迷;原材料成本大幅上行。
投资建议:考虑到行业竞争烈度有所增强,调整2021~23 年EPS 预测至1.04/1.18/1.33 元(原预测为1.01/1.24/1.51 元),现价对应15.2/13.4/11.9 倍PE。公司是集成灶龙头,规模优势显著、分销体系完善,随着渠道多元化持续推进和营销加大投放,未来增长动能充足,业绩确定性较强,给予其2022 年18X PE,对应目标价21.3 元,维持“买入”评级。