浙江美大发布22 年报及23 年一季报，公司2022 年实现营业收入18.3 亿元，同比-15.2%，实现归母净利润4.5 亿元，同比-32.0%。单季度看，22Q4 实现营业收入4.4 亿元，同比-30.7%，归母净利润0.8 亿元，同比-62.8%。23Q1 实现营业收入3.4 亿元，同比-18.1%，归母净利润1.0 亿元，同比-17.2%。公司拟每10 股派发现金红利6.2 元。

    　　评论：

    　　收入需求承压，份额维持前列。2022 集成灶整体需求承压但优于传统厨电，根据奥维推总数据，2022 年集成灶行业零售额259 亿元，同比+1.2%；传统烟灶零售额为466 亿元，同比-11%。报告期内，公司因疫情封控导致间歇性停工停产、物流受阻，外部负面因素叠加行业竞争加剧，公司全年收入同比-15.2%，增速表现慢于行业。市场竞争方面，根据奥维数据，2022 年公司在线下（KA 为主）、线上累计零售份额分别为18.9%、8.5%，分别同比增长2.7、0.2pct，仍处于行业前列。展望2023 年，Q1 公司收入仍底部震荡，或仍受地产滞后影响。后续宏观经济复苏、地产竣工回暖以及线下消费场景修复为主旋律，期待公司经营重回正向发展。

    　　Q1 盈利水平重回高位。盈利能力方面，公司22Q4、23Q1 毛利率分别为42.5%、47.0%，分别同比-8.3pct、-2.8pct，其中Q1 降幅收窄且环比Q4 提升，成本压力缓解有所体现。费用方面，23Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.9%、5.9%、3.1%、-2.6%，同比分别-5.2/+1.2/-0.2/-1.4pct，一季度为厨电销售及促销淡季，在收入下降时公司收紧营销投放。综合影响下，公司23Q1 销售净利率为29.6%，同比+0.3pct，环比22Q4（净利率为18.2%）增长11.5pct。

    　　公司重视高盈利战略不变，净利率水平重回高位。

    　　渠道多元结构完善，线下网点数量领先。公司当前线下渠道优势领先，其中经销渠道方面，截至22 年报告期末，公司已拥有1990 多家一级经销商和4500多个营销终端，全年新增60 多个一级经销商及700 多个营销终端，领先主要竞争对手；子品牌天牛也已签约300 家经销商，累计开设门店达200 个。此外，公司在主流建材、家电KA 渠道门店累计已达3000 多个，在KA 渠道建立差异化优势。工程家装方面，公司披露2022 年已与十多家地方性房企达成合作，签署并安装10 多个精装渠道项目。在行业竞争加剧下，渠道壁垒、品牌优势有望助力公司长期发展。

    　　投资建议：考虑到地产复苏传导较慢以及行业竞争加剧，我们下调公司23/24年EPS 预测至0.84/0.95 元（原值为0.97/1.07 元），新增25 年预测为1.06 元，对应PE 分别为14/12/11 倍。参考可比公司估值，维持公司目标价14 元，对应23 年16.3 倍PE，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动超预期，市场竞争大幅加剧，宏观经济波动风险。