业绩简评

    　　 2016 年前三季度，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润11.66 亿元、1.27 亿元和1.15 亿元，同比分别增长5.32%、降低5.22%和5.57%。实现全面摊薄EPS0.12 元/股，符合预期。经营活动净现金流为-5,589.72 万元，低于同期净利润。分季度看，公司Q1/Q2 营收同比增速分别为-2.96%/11.68%/8.11%，归母净利润同比增速分别为-8.31%/-10.19%/5.15%。公司同时预计2016 年全年归母净利润变动区间为-10%-10%。

    　　经营分析

    　　 营收小幅增长， 管理费用拖累业绩。前三季度， 公司收入略有增长（+5.32%），主营业务毛利率提升至31.17%（+2.17pct.）。期间费用率增长3.33pct.。其中，销售费用率、管理费用率与财务费用率均有所增长（1.14pct./1.97pct./0.21pct.），主要系由于公司收购舒密尔导致费用增加所致。此外，公司归母净利润率为9.89%（-1.14pct.）。整体来看，目前海外钢琴市场低迷，国内钢琴市场竞争白热化，进口二手钢琴对国产品牌的冲击依旧严重，公司依靠高端产品及数码乐器的放量实现整体营收正增长，同时文化教育业务稳步推进。

    　　 声学钢琴品牌影响力持续提升。2016 年，珠江钢琴欧洲子公司以自有资金收购舒密尔控股（SVG）90%股权，SVG 是德国最大的钢琴生产企业，产品定位中高端。收购完成后， SVG 可以借助珠江钢琴在国内的优势进一步打开中国市场，提高销售规模和市场份额；而公司可以进一步优化钢琴产品结构，提升高端产品占比，形成在高、中和普及各档次均具有较强国际竞争力的品牌体系。此外，在9 月杭州G20 峰会文艺晚会以及其他重要国家级活动上，公司旗下子品牌“珠江·恺撒堡钢琴”都被选为唯一指定用琴，充分说明了公司在国产钢琴中的品牌地位，有助推动公司产品的市场开发。

    　　 “云服务”平台正式上线，打造钢琴后服务领域生态系统。为提高公司的后服务水平，增强消费粘性，实现业务增值，公司成立了乐器云服务平台，负责为用户提供多项售后增值服务。7 月，公司与阿里达成战略合作，阿里将为公司“云上钢琴服务”平台提供全面技术支持。9 月，91 琴趣“云上钢琴”生态平台正式上线，目前已开放的功能包括钢琴调律及其他相关服务体系，后续将逐步完善其他乐器后服务平台功能。公司将通过打造钢琴后服务领域的生态系统，把“珠江乐器云服务云平台”打造成中国第一家钢琴后服务市场生态公司。

    　　 加速打造文化教育第二主业，促进公司业务转型与升级。9 月，公司二次修订非公开发行项目，募集资金不超过10.93 亿元，用于广州文化产业创新创业孵化园项目、增城国家文化产业基地项目（二期）、全国文化艺术教育中心建设项目、珠江乐器云服务平台建设项目、补充流动资金五个项目。目前全资子公司恺撒堡已竞得增城区一处国有建设用地使用权，为建设增城二期项目厂区提供了保障。10 月25 日，公司公告投资建设《广州珠江钢琴集团股份有限公司增城产业基地文化中心项目》，项目建成后增城产业基地配套建设将进一步完善。同时为加速文化教育第二主业升级，公司公告与人民音乐出版社签订合作意向书，双方将共同建设“教材研发与课程推广中心”。

    　　音乐出版社在国内外享有重要学术地位和影响力，预计此次合作将有利于提高公司钢琴教学研发实力和教学产品的竞争力，在提升公司品牌及企业形象的同时加速推进公司艺术教育产业发展。

    　　风险因素

    　　 募投项目进度不及预期风险；钢琴制造业竞争加剧风险；文化产业扩张的经营管理风险；本次非公开发行审批风险。

    　　盈利预测与投资建议

    　　 公司在做强钢琴主业基础上，积极延伸文化教育产业，同时把握钢琴后服务市场，构建“制造-租售-服务-教育”的产业链闭环，以实现公司做强钢琴主业、做大文化产业的战略目标。预期公司收购舒密尔后加大研发力度带来管理费用的持续增加， 我们维持公司2016-2018 年EPS 预测为0.17/0.21/0.26 元/股（三年CAGR19.3%），对应PE 分为89/73/58 倍，维持公司“买入”评级。