老牌矿服龙头、在手订单充足，并购雪峰增厚业绩

    　　广东宏大以矿服业务起家，2023 年市占率已达28%，公司矿服业务以金属矿为主，深度合作紫金矿业等金属矿头部业主。

    　　2024 年7 月，广东宏大以现金方式收购雪峰科技21%股权、收购对价22.06 亿元，2025 年2 月股权转让完毕。2023 年雪峰科技营收70.21 亿元，归母净利8.54 亿元，目前工业炸药产能11.75 万吨/年。收购雪峰、打开新疆区域增长空间：①打造“广东+新疆”跨省国资委合作新模式，②有望实现核心原材料硝酸铵自供。2025年起宏大并表雪峰归母净利的21%，增厚业绩。

    　　聚焦新疆、西藏、出海高景气市场

    　　（1）新疆：煤化工发展有利消纳疆煤，需求从“煤化工->煤矿->民爆”逐级传导。公司将闲置/收购产能转移至富矿区域新疆。

    　　（2）西藏：区域基建弹性突出，水电+铜矿增强民爆需求预期。

    　　（3）海外：矿企+建筑央企拥有全球市场布局优势，民爆企业“借船出海”具备优势，2020-2024 年公司海外业务收入CAGR 达76.8%，除矿服业务外，公司在赞比亚+秘鲁同步布局炸药产能。

    　　军工防务“1+N”战略布局

    　　公司军工防务板块“1+N”战略布局，前期受下游户需求计划影响，2024 年已重回增长。2023-2024 年收购江苏红光100%股权，整体收购对价5.11 亿元，切入高毛利市场（2022 年江苏红光净利率41%）。2024 年江苏红光扣非净利润为0.65 亿元，成为公司防务板块的业绩重要增量。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　我们看好公司①矿服市占率全国第一，在手订单充足，并购雪峰后业绩具备弹性，②深度合作紫金等金属矿头部业主，聚焦新疆、西藏、出海高景气市场，③军工防务“1+N”战略布局开拓第二曲线。

    　　我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为12.04、14.02 和16.20 亿元，现现价对应动态PE 分别为17x、15x、13x，给以2025年25 倍估值，目标价39.60 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游矿山景气不及预期；西部地区煤炭及矿业开采节奏不及预期；海外市场开拓风险；收购整合不及预期；重大安全、环保事故风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。