业绩简评

    　　2020 年公司实现营业收入24.36 亿元，同比+15.1%；实现归母净利润2.82亿元，同比+28.0%，利润增速超预期。其中，Q4 实现营业收入5.02 亿元，同比+14.2%；实现归母净利润0.49 亿元，同比+453.7%。

    　　经营分析

    　　门店稳健扩张，疫情影响拖累单店收入。报告期内公司鲜货产品/米制品业务营收同比+13.6%/29.6%。全年新开门店1206 家，净增921 家；截止年底共有4627 家门店， 同比+24.9%。其中直营/ 加盟门店分别占比7.5%/92.5%， 调研反馈机场高铁店/ 社区店/ 商超综合体店占比大致为10%/45%/45%。公司鲜货产品营收增速低于门店增速，主要系疫情严重影响线下销售，单店收入下滑；米制品业务经整改后2020 年业绩步入正轨。

    　　毛利率优化、费用下滑带动利润端增速超预期。2020 年公司毛利率提升0.21pct 至37.8%， Q4+6.97pct；鲜货产品/米制品业务毛利率分别同比+0.03/-0.15pct，我们认为均主要系原材料价格波动，尤其Q4 采购成本有较大优化。销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.72/ -1.35 /-0.20 /-0.06pct，带动全年净利率提升1.05pct，Q4+8.41pct。销售费率提升主要系加大加盟商奖励扶持力度、新增较多直营门店。管理费率减少主要系2020 年计提的股权激励费用大幅减少，主要在Q4 计提，导致Q4 报表端利润高增。

    　　新一轮股权激励计划在即，增长动力及确定性较强。目前公司正在酝酿新一轮股权激励计划，且给出今年发展指引：预计2021 年新增门店1400 家，继续开拓省外市场；营收和净利润增速均不低于20%。考虑到公司门店拓张能力已得到验证，拓店目标预计完成压力不大，且在2020 年低基数下预期单店收入有所提升，我们预计业绩指引完成确定性较强，且有超预期空间。

    　　投资建议

    　　鉴于公司增长逻辑已得到验证，新一轮激励计划有望激发员工动力，业绩指引清晰，我们将21-22 年归母净利润分别上调9.4%/12.1%。预计21-23 年公司归母净利润为3.39/ 4.25/ 5.21 亿元，同比+20.2%/25.3%/22.5%，对应EPS 为0.66/ 0.83/1.02 元，对应PE 为30/24/19X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动；门店拓张、单店恢复不达预期；食品安全问题。