1H20 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H20 业绩：实现营业收入46.43 亿元，同比增长12.0%，归母净利润1.82 亿元，同比下滑62.6%，扣非归母净利润0.92 亿元，同比下滑79.3%，低于我们预期，主因公司盈利能力下滑幅度高于预期所致。分季度看，Q1/Q2 营业收入分别同比增长（下滑）-8.7%/+32.3%，归母净利润分别同比下滑81.4%/44.8%。

    　　发展趋势

    　　1、Q2 经营业绩环比改善。1H20 公司营收同比增长12.0%，其中Q2 同比增长32.3%，经营情况较Q1 改善明显。分产品看，三片罐饮料罐营收23.14 亿元，同比下滑10.6%；三片罐食品罐营收2.66亿元，同比增长27.1%；二片罐饮料罐营收16.46 亿元，同比增长76.6%，主要受上年四季度收购波尔亚太并表拉动。此外，公司深化与元气森林、伊利、东鹏、新希望乳业等客户的合作，为其提供包装、灌装一体化综合解决方案服务。

    　　2、盈利能力下降幅度较多。1H20 公司毛利率21.7%，同比下滑5.3ppt，其中三片罐饮料罐/二片罐饮料罐毛利率分别同比下滑0.8ppt/4.8ppt；期间费用率上升1.5ppt，其中销售费用率同比下降0.1ppt，管理+研发费用率同比上升0.8ppt，主要系受新冠疫情影响，工厂复工推迟，部分生产相关的固定费用和人工转入管理费用，以及波尔4 个工厂并表所致，财务费用率同比提升0.9ppt，主要系发行可转债带来有息负债增加所致。综合作用下，1H20 净利率同比下降7.8ppt 至3.9%。

    　　3、后续关注二片罐市场整合效果，以及限塑令对金属包装需求的提振影响。2019 年公司完成波尔亚太收购整合，在二片罐市场占有率上升至23%，若考虑公司参股的中粮包装和有业务合作的宝钢包装，三者市场份额约56%，我们看好未来二片罐市场供需格局改善下的盈利能力修复趋势。此外，伴随全国各地限塑令落地提速，金属包装作为替代品，需求有望得到提振。

    　　盈利预测与估值

    　　鉴于疫情对公司短期业绩影响较大，下调2020 年每股盈利预测8%至0.26 元，维持2021 年每股盈利预测不变。当前股价对应2020/2021 年20.8 倍/16.7 倍市盈率。维持中性评级。考虑中长期市场整合效果及限塑令对金属包装需求的提振作用，上调目标价28%至5.38 元，对应21 倍2020 年市盈率和17 倍2021 年市盈率，较当前股价有1%的下行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，疫情影响超预期，收购整合不及预期。