速冻鱼糜制品行业空间大、集中度低,龙头企业加快抢占市场的步伐。公司规模扩张诉求强烈,2014 年围绕中高端转型定位、聚焦重点单品,坚持多元化渠道、提升渠道结构,改革与转型值得期待。我们估算公司2014/2015年EPS 分别为0.35/0.47 元,对应PE 分别为42/31X,维持推荐。

    业绩符合预期:公司发布年报,2013 年实现营业收入7.54 亿,同比增长2.26%,实现归属于上市公司股东的净利润0.34 亿,同比下滑48.72%,扣非后净利润同比下滑51%,与我们之前的预测完全一致。

    利润下滑的主要原因为:1)竞争对手低价竞争,公司为了稳定市场份额加大了促销力度,2013 年公司吨收入大约下滑7%,而实际销量增增为9.2%,较为稳健,因而毛利率下滑3.5pct 至31.5%;2)为顺利消化募投项目的产能提前进行了营销网络的扩张和市场费用的投入,销售费用提升3.2pct 至21.1%。最终净利率下滑4.4pct 至4.5%,为历史低点。

    规模扩张诉求强烈,费用投放将处于高位:2013 年速冻鱼糜制品(火锅料制品)行业规模超过200 亿,而行业前三市场份额合计不到20%,市场集中度偏低,龙头企业纷纷加快抢份额的步伐。主要竞争对手福建安井近年发展较快,全国产能布局已现雏形,2013 年收入规模超过20亿(我们估算火锅料收入占比约为70%),其大力促销挤压其他同业的利润空间。为实现收入和利润的可持续增长,公司亦加大抢市场的力度,预计短期促销和市场费用投放将处于高位。4 月份东山3 万吨产能投放之后将有效摊薄费用率。

    收购嘉兴松村,高端产品线为增长添动力:公司收购嘉兴松村之后,将围绕中高端进行转型定位。2014 年年初对松村主要产品提价20-30%,并计划扩大鱼极品牌的产量,嘉兴、东山、金山工厂分别增加2 条鱼极高端产品生产线,公司计划2014 年鱼极品牌产量5700 吨,我们估算对应销售收入接近1 亿,为公司增长带来较大动力。海欣品牌计划产量6.43 万吨,同比增长9%,照此推算,鱼极品牌收入份额将达到10%。

    突出核心单品,提升渠道结构:2014 年公司战略有所调整,全面梳理产品结构,聚焦重点单品,以超级单品带动销量增长;并大力拓展特通和商超渠道、开发电商渠道,提升渠道结构、促进品牌形象的提升。调整方向有利于公司竞争力的持续提升。

    风险提示:行业竞争加剧、食品安全问题等。