历史复盘来看，虽然短期猪价对择时有一定帮助，但长期来看，驱动公司股价的更多是公司阿尔法，即高成长性及成本优势。当下公司成本优势进一步扩大，且未来高成长性或仍将持续。在当下周期下行风险或已大幅释放背景下，公司配置价值凸显，重点推荐。

    历史复盘，驱动公司股价上行因素更多的是公司阿尔法对于不同周期阶段下年内猪价底部牧原股份的表现进行了复盘。我们发现呈现两个特点：1、年内猪价底部时期牧原股份股价表现较好，累计1 年平均股价涨幅达113%；2、不仅在周期低点和周期拐点年份，年内猪价底部时期牧原股份股价表现较好，在周期下行初期和周期景气高点年份也同样如此。在周期景气顶点的2016 和2020 年，年内猪价底部时期牧原股份一年股价涨幅分别达到62%和45%。在周期下行初期的2017年，股价涨幅则为124%。我们认为，这背后的核心逻辑即在于短期猪价或对于牧原股份择时有一定帮助，但长周期来看，驱动公司股价上行因素更多的是公司阿尔法，即高成长性和成本优势带来的持续超额回报。在周期下行风险得到一定程度释放后，牧原股份高成长性的价值越加凸显。

    当前周期下行风险或已较大程度释放

    我们认为，虽然当下周期拐点还尚未到来，但从行业亏损情况来看，猪价下行风险或已经得到较大程度释放。截至6 月25 日，全国生猪价格跌至12.7 元/公斤，较今年前期高点下滑65%，超过2017 年猪价低点12.8 元/公斤。且由于成本端上行，当下行业亏损幅度甚至已经超过历史最高水平。从头均亏损幅度来看，截至6 月25 日全国自繁自养头均亏损幅度已达到526 元，而上两轮周期景气低点2014 和2018 年行业最高头均亏损分别为305 元和326 元。

    我们判断，此轮周期下行风险或已释放较为充分，牧原股份长期高成长性以及高平均ROE 回报优势在当下已逐步凸显。从成长角度来看，牧原未来出栏量或保持高增长态势，长期高成长性或将持续。今年一季度末公司能繁母猪存栏量达到285 万头左右，同比增长68%。与此同时，公司资本开支仍然保持较快增速。2020 年公司资本开支461亿元，同比增长251%，今年一季度公司资本开支达到145 亿左右，同比增长86%，为公司未来出栏量的持续高增长打下了坚实的基础。成本方面公司优势则在进一步扩大，2021Q1 牧原股份完全成本16 元/公斤，较同行企业平均成本领先8.5 元/公斤，而公司非瘟前平均成本领先行业仅1.9 元/公斤。

    风险提示

    1. 猪价上涨不达预期；

    2. 公司出栏量不达预期；

    3. 历史表现不代表未来收益。