投资要点：

    　　事件：公司公布2021 年中报。2021H1 公司实现营业收入415.38 亿元，同比增长97.49%；实现归母净利润95.26 亿元，同比下降11.67%。其中，2021Q2 公司实现营业收入213.86 亿元，同比增长64.98%；实现归母净利润25.63 亿元，同比下降61.48%。业绩符合此前预期。

    　　生猪供给持续增加，2021H1生猪价格大幅回落是公司业绩下滑的原因：2021H1全国生猪出栏33742万头，同比大幅增加34%。而根据猪易通数据显示，2021H1 全国外三元生猪平均价格为25.07 元/公斤， 同比大幅回落26.73%。加之成本上升对养殖利润形成明显压制，2021H1 生猪养殖盈利水平同比大幅下滑，陷入亏损境地：2021H1 自繁自养生猪养殖平均养殖利润为922.77 元/头，同比下降59.91%；外购仔猪生猪养殖平均养殖利润为-275.26 元/头，同比下降113.58%。公司单头盈利水平亦大幅下降：公司上半年单头盈利为546.31 元/头，同比大幅下降65.65%。上半年的行业性亏损或导致生猪养殖企业扩张有所收缩，但随着新建的生猪产能陆续投放（2020-2021 年是此轮生猪产能陆续落地期），供给量将持续缓步增加，预计猪价仍将维持较长时间的低迷。

    　　但2021H1 公司新建产能逐步释放，生猪销售量同比显著增加：公司2021H1 共销售生猪1743.7 万头，同比增长157.14%；其中包含商品猪1469.6 万头（含向牧原肉食及其子公司销售商品猪共98.2万头）、仔猪252.2 万头、种猪21.9 万头。从结构上看，在猪价下降压制补栏需求的背景下，Q2 公司仔猪出栏量环比明显下滑，2021Q1、Q2 公司仔猪出栏占比分别为19.18%、10.71%。

    　　产能建设稳步推进，充足储备为未来出栏量增长“保驾护航”。2021 年二季度末，公司固定资产达到813 亿元，同比大幅增长171.80%，环比增长18.40%，上半年在建工程转固251 亿元。在建工程 143 亿元，环比略有下降。公司2021 年上半年继续购建固定资产，累计资本开支达到223.21 亿元，全年预计将达300 亿元。2021 年全年生猪出栏量有望达到4000 万头，预计2022-2023 年出栏量分别为5500/6500 万头。

    　　养殖成本优势明显，领先行业。虽然原料价格的明显上涨、人员扩张下管理效率的下降致使公司养殖成本有所上升；但公司凭借场区安全措施的落实到位、智能化装备的充分应用及优秀的现场管理，不断完善繁育体系以及养殖技术、经验，养殖成本继续保持行业领先：我们测算公司当前商品猪完全成本已经降至15 元/公斤。未来随着猪群健康管理的优化和存活率的提升，成本或将继续下降。预计下半年公司完全成本或能阶段性达到14 元/公斤的目标。

    　　加速配套布局屠宰业务，生猪产业链延伸不断加快：公司2021 年上半年共屠宰生猪98.12 万吨，完成鲜、冻品猪肉销售9.72 万吨，实现屠宰业务收入22.94 亿元。①屠宰产能建设持续推进：截止2021年二季度末，公司已在河南、山东、安徽、东北等公司生猪养殖产能较为集中的地区成立20 家屠宰子公司，投产内乡、正阳两个屠宰厂，合计产能为400 万头/年。②积极铺设和拓展屠宰业务渠道，公司已在全国16 省成立40 个销售分区，销售网络拓展持续进行。

    　　投资建议：虽然上半年生猪养殖行业亏损或导致养殖企业扩张有所收缩，但考虑到新建生猪产能持续落地，未来生猪供给量仍将持续稳步增加，预计猪价仍将维持低迷，我们下调2021H2-2023 年生猪价格预测（前值为20/18/16 元/公斤，下调至16/15.5/15 元/公斤）；对应下调2021-2023 年公司盈利预测。预计公司2021-2023 年分别实现归母净利润137.68/124.05/112.82 亿元（前次预测2021-2023 年为386.28/315.59/206.59 亿元），EPS 分别为2.62/2.36/2.14 元/股。虽然猪价已经大幅下跌，公司股价也已经历高位回落，但我们继续看好公司具备成本领先优势与未来出栏量继续增长的成长性，维持公司“买入”评级。