核心观点

    事件:公司发布2021 年年报和2022 年一季报,2021 年实现营业收入788.9 亿元,同比+40.2%;实现归母净利润69.0 亿元,同比-74.9%。2022 年一季度实现营业收入182.8 亿元,同比-9.3%;实现归母净利润-51.8 亿元,同比-174.4%。

    出栏增速符合预期, 全年出栏目标中值5300 万头。2021 年公司完成年初3600~4500 万头的出栏量目标,全年销售生猪4026.3 万头,同比+122.3%,其中商品猪3688.7 万头、仔猪309.5 万头、种猪28.1 万头。2022 年一季度公司销售生猪1381.7 万头,同比+79.0%,其中商品猪1297.5 万头、仔猪80.9 万头、种猪3.3 万头,公司2022 全年计划出栏生猪5000~5600 万头,同比预计+24.2~39.1%,从产能来看,2021 年年末,公司生猪产能已达到7117 万头,同比+25.7%;2022 年一季度末能繁母猪存栏量275.2 万头,较上季度-2.8%,公司目前固定资产和生物资产均可以支撑全年计划出栏量目标,养殖业已无需额外的产能资本开支。

    饲料涨价影响一季度成本,全年成本中枢略上移。我们测算公司2022 年一季度商品猪养殖完全成本在16 元/kg 左右,较去年四季度小幅增长,仍保持行业领先水平。成本上升主要源于1)2021 年以来饲料原料持续涨价的影响在一季度出栏批次中体现;2)冬季生猪疫病季节性高发对1-2 月出栏批次养殖成绩有所影响;3)1-2 月份存在春节节假日,有效销售天数少、销售数量低,单位期间费用分摊增长。公司提出的2022 年底实现13 元/kg 阶段性成本目标,我们认为若全年原料价格保持当前高位水平,公司成本目标或上移约1 元/kg。

    屠宰产能持续扩张,坚定不移拓展下游。2021 年公司屠宰生猪289.9 万头,同比+1113%;2022 年一季度屠宰生猪174.5 万头,同比+382%,公司坚定不移拓展下游,目前公司已投产运营8 个屠宰厂,合计屠宰产能2,200 万头;预计2022 年上半年公司将投产3 个屠宰厂,预计2022 年6 月末屠宰总产能将超过3,000 万头。盈利预测与投资建议

    考虑原料价格上升,公司全年成本中枢略有上移,我们下调22-23 年盈利预测,预计22-24 年公司归母净利润分别为47.8、337.9、265.2 亿(原预测22-24 年分别为74.5、346.3 亿),根据前次可比公司估值水平,给予23 年12xPE,目标价76.20元,维持“买入”评级。

    风险提示:发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险