投资要点

    事件：2022 前三季度公司实现收入807.7 亿元，同比增长43.5%；实现归母净利润15.1亿元，同比下降82.6% ；单季度来看，22Q3 公司实现营收365.1 亿元，环比增40.5%，同比增147.6%；实现归母净利润81.96 亿元，环比增645.2%，同比增1097.4%。7，8月猪价保持高位震荡，9 月后继续开启上涨通道，叠加公司成本持续下行，三季度业绩改善明显。

    生猪出栏结构：公司前三季度共出栏生猪4522.4 万头，同比增73.2%；商品猪销售均价为16 元/kg，同比减13.4%。单季度来看，7-9 月份商品猪平均售价分别为21.3、20.9、23.1 元/kg，公司22Q3 的生猪出栏量为1394.4 万头，环比减20.2%，同比增60.8%，其中，公司商品猪出栏量1271.3 万头，环比减9.2%，同比增54.6%，仔猪出栏量114.5 万头，环比减65.1%，同比增181.3%，种猪出栏量8.6 万头，环比减51.7%，同比增132.4%。

    成本及产能：我们测算22 年Q3 商品猪销售均价21.75 元/公斤，环比增49.6%，同比增61.8%，公司Q1-Q3 商品猪完全成本分别为16、15.8、15.5 元/kg，Q3 成本环比下降0.3 元/kg，头均盈利达到670 元/头左右，仔猪成本降至350 元/头，成本改善明显主要系公司生产管理水平及养殖产效等方面持续提升。公司目前PSY 指标已达到26，产能方面，公司截至9 月底的能繁母猪共有259.8 万头左右，预计年底能够持续增加，为后续的出栏量提升做好准备。

    资本开支：公司今年上半年的资本开支主要用于支付前期已经完工工程款项，基本不涉及新增产能建设，随着3 季度以来，猪价上涨带动公司现金流情况持续改善，公司对部分养殖养殖项目进行复工建设，3 季度重启了去年停建的项目，目前在建养殖产能有600 万头左右，预计年底养殖产能达到7500 万头。

    屠宰板块：2022 前三季度共屠宰生猪507.3 万头，同比增169.7%；其中三季度屠宰量为155.5 万头，环比减12.3%，同比增72.8%，由于屠宰板块投产时间较短，投产产能较大，公司今年产能利用率尚处于爬坡阶段，服务销售等方面仍需磨合，3 季度屠宰业务亏损约2.3 亿元，前三季度共亏损约6.55 亿元，屠宰业务盈利情况较差，年底屠宰产能破3000 万头/年。

    费用情况：2022Q3 公司销售费用率/财务费用率/管理费用率/研发费用率分别为0.50%/1.97%/ 2.88%/0.77%，分别环比下降0.20pct/0.73pct/1.18pct/0.17pct ，同比下降0.68pct/1.85pct/2.86pct/0.32pct。公司管理费用率及财务费用率有所下降，主要系公司缩减资本开支及管理效率提升导致。

    投资建议：公司作为自繁自养养殖龙头企业，养殖完全成本有序下架，公司盈利能力持续兑现，我们预计公司22-24 年依次实现归母净利润122.11、289.62、265.31 亿元，同比增长76.9%、137.2%、-8.4%，对应的EPS 分别为2.29、5.44、4.98 元，对应10 月26 日收盘价的PE 分别为22.1、9.3、10.2 倍。

    风险提示：动物突发疫病，原材料价格大幅波动，汇率波动，政策变化。