公司养殖规模行业领先，成本优势持续强化，产能建设稳步推进，低猪价环境下现金流安全边际较高。考虑到生猪短期仍处于景气低位，结合对周期运行短空长多节奏的判断，我们下调2023 年盈利预测，维持2024-2025 年EPS 预测，预测2023-2025 年公司EPS 为0.53/6.78/1.98 元（原预测为1.87/6.78/1.98元），参考可比公司巨星农牧、温氏股份、天康生物、唐人神2024 年Wind一致预期估值为8 倍PE，考虑到周期股的估值特征及公司在行业内的龙头地位，我们给予公司2024 年周期景气年份8 倍PE 估值，对应目标价54 元，维持“买入”评级。

    　　事件：公司发布2023 年半年度业绩预告，23H1 预计实现归母净利润-27.9 亿元到-29.9 亿元，同比+58.3%到+55.3%，按中枢计算23Q2 归母净利润-16.92 亿元，同比-12.5%，环比-41.2%，业绩超预期：

    　　Q2 出栏稳增，头均亏损行业最低。23Q2 公司出栏生猪1642 万头，同比-6%，环比+18.6%（23H1 公司出栏生猪3026.5 万头，同比-3.2%），其中商品猪1570.1万头，同比+12.1%，环比+17.4%，仔猪67.2 万头，同比-79.5%，环比+60.8%，种猪4.6 万头，同比-74.2%，环比-8%。公司Q2 肥猪均价14-14.1 元/公斤，我们估计完全成本约15 元/公斤左右，头均亏损100 元左右，显著低于行业。此外，Q2 由于产能利用率、冻品库存等影响，屠宰板块预计仍有一定亏损（2023H1屠宰板块合计亏损2-3 亿元）。

    　　生产效率持续提升，成本优势有望强化。公司生猪养殖成绩明显改善，目前全程成活率已提升至87%（去年同期为80%左右），PSY 增长至28 左右（去年同期为25 左右），育肥阶段料肉比下降至2.9 左右（去年同期为3.0 左右）。

    　　截至6 月公司完全成本已下降至14.6 元/kg，较去年同期改善超过1 元/kg，后续随着公司在饲料、育种、一体化商业模式、智能化现代装备、管理、人才、原粮采购等多方面持续综合发力以及原料价格持续下降的共同作用下，公司成本领先优势有望持续。

    　　产能稳中有升，资金储备充裕。公司能繁母猪仍在保持稳步增长，截至23Q2末，公司能繁母猪存栏303.2 万头，同比+22.6%，环比+6.5%，2023 年预计出栏生猪6500-7100 万头。公司目前拥有超7500 万头的总产能，2023 年全年公司资本开支预计在150 亿元左右，其中约1/3 为养殖产能建设、维修及升级改造支出。2023 年上半年尽管公司仍处于亏损，但经营现金流基本仍为正，我们估计公司目前拥有200 亿左右货币资金，同时公司授信额度正持续提升，贷款成本有所下降，在短期低猪价环境下现金流稳定性预计有充分保障。

    　　风险因素：生猪养殖产业政策变化、环保政策变化、猪价上涨不及预期、非瘟疫情大范围扩散、饲料原材料价格波动、屠宰产能建设进度不及预期、养殖效率提升不达预期。

    　　盈利预测、估值与评级：公司养殖规模行业领先，成本优势持续强化，产能建设稳步推进，低猪价环境下现金流安全边际较高。考虑到生猪短期仍处于景气低位，结合对周期运行短空长多节奏的判断，我们下调2023 年盈利预测，维持2024-2025 年EPS 预测，预测2023-2025 年公司EPS 为0.53/6.78/1.98 元（原预测为1.87/6.78/1.98 元），参考可比公司巨星农牧、温氏股份、天康生物、唐人神2024 年Wind 一致预期估值为8 倍PE，考虑到周期股的估值特征及公司在行业内的龙头地位，我们给予公司2024 年周期景气年份8 倍PE 估值，对应目标价54 元，维持“买入”评级。