2023Q3归母净利润9.4 亿元，单季度扭亏为盈公司公布2023 年三季报：1-9 月实现收入829.7 亿元，同比增长2.7%，归母净利-18.4 亿元，去年同期15.1 亿元，1-9 月养殖、屠宰业务分别亏损约11 亿元、约6 亿元。分季度看，Q1、Q2、Q3 分别实现归母净利-11.98 亿元、-15.8 亿元、9.4 亿元，Q3 单季度扭亏为盈。

    　　Q3 养殖板块盈利约14 亿元，养殖完全成本降至14.5 元/公斤左右2023 年1-9 月，公司生猪出栏量4700.9 万头，同比增长3.9%，已完成全年出栏目标66.2%-72.3%，有望顺利完成6500-7100 万头全年出栏计划；1-9 月公司生猪业务收入807.19 亿元，同比增长5.1%。分季度看，Q1、Q2、Q3 公司生猪出栏量分别为1384.5 万头、1642 万头、1674.5 万头，同比分别增长0.2%、-6%、20.1%；生猪业务收入分别为234.14 亿元、272.84 亿元、300.22 亿元，同比分别增长33.1%、8.7%、-11.7%。2023 年7-9 月，公司商品猪销售均价13.81 元/kg、16.35元/kg、15.82 元/kg，根据我们测算，2023Q3 公司生猪养殖完全成本已降至14.5 元/kg 左右，较Q2 再降0.5 元/公斤，Q3 生猪养殖板块盈利约14 亿元。今年以来公司成本下降的主要原因包括：①疾病净化工作成果显著。过去一年，蓝耳病净化在公司所有区域成果显著，猪群生产指标明显提升，今年截至目前，肥猪日均重高于800 克，全猪存活率86%，较2022 年提升4 个百分点，料肉比达到2.86；②各区域低成本优势原粮替代工作成果显著。如中原地区芽麦使用，使得第三季度饲养成本下降0.4-0.5 元/公斤；③养猪生产标准化流程升级。降低养猪业务对人员的依赖，提高人工效率，在产能充分释放过程中降低人工成本，共创共享机制也是公司养猪生产标准化流程升级中的重要部分。

    　　公司转向高质量发展阶段，9 月末资产负债率降至60%以内近年来，公司已从高速发展阶段转向高质量发展阶段，2020 年资本开支达到历史最高460.7 亿元，2021-2022 年分别降至358.5 亿元、157.4亿元，2023 年1-9 月资本开支138.4 亿元。2023Q3 公司经营性净现金流77.3 亿元，环比明显改善，9 月末公司资产负债率降至59.7%。9 月末，公司能繁母猪存栏量300.9 万头，季环比下降0.8%，年内能繁母猪存栏量有望保持相对稳定，预计2024 年生猪出栏量超过7000 万头。

    　　生猪养殖产能去化有望加速，静待生猪价格反转生猪养殖效率大幅提升造成今年以来猪价疲弱，生猪行业持续去产能，近期各地淘汰母猪价格已降至年内最低点，我们推断生猪价格将持续低迷，产能去化有望加速。①2022 年10-12 月全国能繁母猪存栏量环比分别增长0.4%、0.2%、0.6%，同比分别增长0.7%、2.1%、1.4%，若考虑生产效率大幅提升，2023Q4 猪价有望维持低位，十一前猪价不涨反跌，节后猪价继续回落；②2023 年1 季末、2 季末，全国能繁母猪存栏量同比分别增长2.9%、0.4%，随着养殖效率的持续改善，1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长，生猪价格大概率较2023 年上半　　年更低迷。9 月以来，仔猪养殖持续亏损，有助于加速产能去化。我们推断，本轮生猪产能去化最迟将于2024 年上半年结束，猪价有望迎来新一轮上涨。③近期部分区域猪病呈现抬头趋势，需紧密跟踪疫情影响。

    　　投资建议

    　　我们预计2023-2025 年公司生猪出栏量分别为6700 万头、7100 万头、7500 万头，同比分别增长9.5%、6%、5%；育肥猪出栏量分别为6530万头、6870 万头、7170 万头，同比分别增长18.1%、5.2%、4.4%；主营业务收入分别为1147.2 亿元、1477.2 亿元、1465.5 亿元，归母净利分别为2.81 亿元、281.76 亿元、235.04 亿元，同比分别增长-97.9%、9912.4%、-16.6%，归母净利润前值2023 年48.88 亿元、2024 年250.5亿元、2025 年320.4 亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了23-25年生猪出栏量和猪价预期。生猪养殖行业将步入加速去产能阶段，静待猪价进入新一轮上涨周期，公司作为我国最大的生猪养殖企业，成本在所有上市猪企中最低，我们维持公司“买入”评级不变。

    　　风险提示

    　　疫情失控；猪价大跌。