2023Q3 业绩表现优秀，头均超额收益优势显著。公司2023Q1-Q3 营收829.7亿元，同比+2.72%，归母净利亏损18.4 亿元，同比减少221.82%，主要系2023 前三季度整体猪价同比下降，公司养殖盈利承压。单三季度看，公司2023Q3 归母净利盈利9.37 亿元，同比减少88.57%，环比扭亏为盈，主要系2023Q3 猪价同比下降明显，但环比回暖，我们测算2023Q3 公司单头养殖盈利接近80 元，相较行业的超额收益明显。

    　　养殖成本逐季改善，资产负债率环比下降。成本方面，2023Q1-Q3 保持下降趋势，预计2023Q3 平均商品猪完全成本达14.5 元/kg 左右，主要来源于饲料原材料价格下降，及公司生猪养殖成绩明显改善，在生猪健康管理、疫病净化等方面取得了显著成效。出栏方面，公司2023Q3 实现生猪出栏共计1674.4 万头，其中商品猪1647.7 万头，同比+29.6%，仔猪22.0 万头，同比-80.7%，种猪4.6 万头，同比-46.5%。截至2023Q3 末，公司能繁母猪存栏为300.9 万头，预计2023 年有望出栏生猪6500 万头至7100 万头，同比继续增长。公司对扩产总体保持稳健策略，截至2023 年9 月末，公司在建工程为34.76 亿元，较2023Q2 末减少29.2%；固定资产总额为1103.38 亿元，较2023Q2 末增加10.50%；生产性生物资产达78.12 亿元，较2023Q2 末增加1.36%。此外，公司2023Q3末资产负债率达59.65%，较2023Q2末减少0.41pct；货币资金达157.63 亿元，较2023Q2 末减少10.20%，资金储备整体依然充裕。

    　　软件硬件优势兼具，龙头地位稳固。牧原的管理能力处于行业领先，具体来看分软硬两方面表现：软件方面，公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化，能充分调动员工的责任心与学习能力，推进养殖环节降本增效；硬件方面，公司在土地、资金、人才等扩张必需要素上储备充裕，为产能高速扩张奠定扎实基础。另外，公司将屠宰业务定位为养殖配套业务，产能亦在稳步上量，2023Q1-Q3 实现生猪屠宰913.3 万头，同比增长80%，屠宰板块头均亏损预计同比明显收缩，未来随产能利用率提升有望逐步盈利。

    　　截至2023 年9 月末，公司拥有养殖产能7800 万头/年，已成立25 家屠宰子公司，投产10 家屠宰场，投产产能合计2900 万头/年。公司积极拓展屠宰销售渠道，养殖屠宰双发展战略有望进一步打开增长新空间。

    　　风险提示：生猪及原料价格波动风险、不可控动物疫病大规模爆发的风险。

    　　投资建议：维持“买入”评级。预计2023-2025 年归母净利分别为归属母公司净利润52.7/152.6/498.4 亿元，利润增速分别为-60.3%/189.4%/226.6%，每股收益分别为0.96/2.79/9.11 元，对应PE 分别为38/13/4。