成本领先、经营稳健，维持“买入”评级

    周期底部信号加强，肥猪尤其仔猪跌价有望带动行业母猪产能加速去化、周期反转或趋近。公司1~10 月累计出栏生猪5189 万头、同比增长4%，成本优势明显、财务指标健康，稳健扩张并逐步释放盈利可期。我们维持盈利预测，预计公司23-25 年归母净利润分别为1.28/186.20/399.29 亿元，对应BVPS 分别为13.16/16.51/23.62 元，参考可比公司2023 年3.96x PB 均值（Wind 一致预期），考虑到公司成本控制、资金优势明显，龙头地位稳固，我们维持公司23 年3.89x PB，对应目标价51.2 元，维持“买入”评级。

    10 月出栏缩量，疫病规避或是主因

    公司10 月出栏生猪488 万头，同比+2%、环比-9%，其中商品猪485 万头、商品猪销售均价14.52 元/公斤，我们估算商品猪出栏均重约119 公斤/头、环比有所回升。我们分析，公司出栏环比明显缩量或主要因为10 月下旬河南等部分北方地区疫病多发，公司为了降低感染风险而主动减少了出栏；同时，公司或出于在周期底部加大优质母猪对低效母猪的汰换、以及为冬季可能出现的疫病等准备而加大了后备母猪留种规模，也在一定程度上导致生猪出栏有所减少。我们估算，10 月公司商品猪销售均价或略低于育肥完全成本、公司10 月或窄幅亏损。2023 年1~10 月，公司累计出栏生猪5189 万头、2023 年出栏目标已完成73%~80%，全年出栏计划仍在稳步推进中；累计屠宰生猪1035 万头、同比增长了82%。

    周期底部信号加强，产能去化有望加速

    底部信号加强，10 月生猪价格低位再跌、河南山东等北方地区疫病多发，15kg 仔猪价格已跌至不足300 元/头、处于深度亏损区间，9 月饲料销量开始下滑、动保公司Q3 猪用疫苗和化药销售收入开始下滑，部分龙头公司下调2024 年出栏指引，我们预计母猪产能去化有望加速、明年周期反转可期。

    新模式加强激励，成本优势领先

    公司积极探索与优秀员工共创共享的激励机制等手段提升生产成绩以降本增效。我们认为，共创共享制本质是内部激励方案变更，在保持原有自繁自养模式的基础上，让饲养员的经营、决策、生产自主权进一步扩大，实现最大限度调动主观积极性，从而实现效率提升、成本拓潜的目标。我们预计公司有望顺利实现2023 年底/2024 年养殖成本分别降至14.5/14 元/公斤的目标。截至23Q3 末，公司资产负债率进一步下降至59.65%、低于同类公司平均的68%左右；23Q3 经营性现金流净流入77.32 亿元，财务指标健康。

    风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，爆发大规模动物疾病等。