成本壁垒坚固、融资优势明显，维持“买入”评级

    行业现金流压力加剧，母猪产能去化有望加深，我们预计24Q2 或有望出现猪周期的底部拐点。牧原低成本壁垒坚固，融资优势明显。我们维持盈利预测，预计公司23-25 年归母净利润分别为-14.47/178.53/398.83 亿元，对应BVPS 分别为12.13/15.35/22.44 元，参考可比公司2024 年3.43x PB 均值（Wind 一致预期），考虑到公司成本控制、资金优势明显，龙头地位稳固，我们维持公司24 年3.34x PB，维持目标价51.2 元，维持“买入”评级。

    　　12 月养殖亏损环比加剧，全年出栏6382 万头

    　　公司12 月出栏生猪663 万头，同比+10%、环比+25%；其中商品猪658万头、商品猪销售均价13.42 元/公斤（环比-2%），我们估算肥猪出栏均重约115~117 公斤/头，环比11 月略有下降。我们估算12 月公司头均亏损或超100 元、单月养殖亏损或环比加剧。23Q4 末能繁母猪存栏312.9 万头，较23Q3 末增加4%、同比增加11%。公司23Q4 出栏生猪1681 万头，同比+5%、环比+0.36%；全年出栏6382 万头，同比+4%（此前公告出栏目标为6250~6400 万头）。我们估算2023 年全年公司或首次出现年度亏损。

    　　屠宰端，公司12 月屠宰生猪155 万头，同比+64%、环比+14%；2023 年全年屠宰生猪1326 万头、同比+80%，屠宰产能利用率较2022 年明显提升。

    　　猪价旺季不旺，母猪产能去化有望加深

    　　近期猪价旺季不旺。考虑到2023 年上半年母猪存栏数量降幅偏小、前三季度新生仔猪数整体呈现逐月增加的趋势，同时参考上市公司出栏数据、及行业冻肉库存数据，我们预计未来1-2 个季度生猪供给压力仍然偏大。综合参考涌益咨询调研反馈2023 年腌腊消费或有较为明显的减少，以及2023 年国庆前、元旦前旺季的猪价表现，我们估计年前的猪价反弹高度或有限、行业或仍将继续亏损。母猪产能去化趋势加深，我们预计24Q2 或有望出现猪周期的底部拐点。根据国家统计局&农业农村部数据，2023 年以来能繁母猪持续去化、且下半年以来去化有加速趋势，1~11 月累计去化5.25%。

    　　储备资金应对寒冬，成本优势领先

    　　公司拟向银行等金融机构申请不超过1300 亿元的授信、拟发行不超过50亿元超短期融资、拟发行不超过30 亿元中期票据、拟以融资租赁方式融资不超过30 亿元资金。我们认为这一方面从侧面反映出公司的融资能力仍然偏强、龙头优势明显，另一方面反映出行业现金流压力整体加剧，预计周期去化有望加深。建议积极布局养殖板块，推荐低成本壁垒坚固、融资优势明显的牧原股份。

    　　风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，爆发大规模动物疾病等。