事件：牧原股份发布生猪销售简报，2023 年12 月公司销售生猪663 万头，销售收入103 亿元。售价方面，2023 年12 月商品猪价格环比下降，销售均价为13.42 元/公斤，环比下降2.04%。全年来看，公司生猪销量为6382 万头，同比增长4.3%，生猪销售收入为1082 亿元，同比下降9.6%。

    　　生猪出栏量完成目标，能繁母猪存栏量稳步增加。公司2023 全年出栏6382 万头，同比+4%，此前公告出栏目标为6250~6400万头，出栏量完成目标。伴随猪价持续低迷，预计公司单月养殖亏损环比加剧。4Q23 末公司能繁母猪存栏313 万头，较3Q23末增加4%、同比增加11%。

    　　屠宰量大幅提升，屠宰产能利用率逐步提升。2023 年全年，公司屠宰生猪1326 万头、同比增长80%，屠宰产能利用率较2022年明显提升。截至2022 年末，公司拥有屠宰产能2900 万头/年，公司预计达到盈亏平衡的产能利用率在50%，未来随着公司逐步增加产能利用率，公司屠宰业务有望在2024 年实现扭亏为盈，逐步开始为公司整体贡献利润。

    　　猪价旺季不旺，产能持续去化。根据调研，2023 年腌腊旺季猪肉消费量有较为明显的减少，生猪价格旺季不旺。结合目前生猪供给量大，以及2023 年国庆及元旦前的猪价表现，我们预计年前的猪价反弹幅度有限、行业或将继续亏损。参考1H23 能繁母猪存栏量降幅较小，且1-3Q23 行业投苗量较高，我们预计未来1-2 个季度生猪供给压力仍然较大。目前看来，能繁母猪产能去化趋势加深，根据行业数据，12 月规模场能繁母猪存栏量环比减少2.02%，同比减少5.45%，2023 年12 月较1 月能繁减少5.30%。我们预计2Q24 之后有望出现猪周期的底部拐点。

    　　投资建议及盈利预测。我们预计公司2023/24/25 年营收分别为1128/1302/1586 亿元（前值为1285/1487/1705 亿元），归母净利润分别为-37/111/218 亿元（前值为56/170/239 亿元），对应BVPS 分别为5.56/5.89/5.34。基于可比公司估值平均PB 水平在3.07 倍左右，考虑到公司的养殖规模持续扩张，成本控制能力领先行业，结合公司历史估值水平情况，我们给予公司2024 年4 倍PB 水平，对应目标价为56.81 元（原目标价46.54 元， 2024年 15 倍 PE，+22%），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：猪肉价格波动、食品安全风险、生猪出栏量不及预期。