事件描述

    公司发布2021 年一季报，报告期内，公司实现营业收入61.48亿元，yoy+3.96%；实现归母净利润2.14 亿元，yoy+50.08%；实现扣非归母净利润2.18 亿元，yoy+60.36%。公司一季报业绩符合预期。

    分析判断：

    成本下行 & 开工率提升，助力利润同比大幅增长公司是我国肉食品屠宰与深加工龙头，现已形成以屠宰精加工和肉制品为核心，以生猪养殖和进口贸易为配套的“全产业链”经营发展模式。2021Q1，受下游生猪产能逐步恢复 & 春节后消费淡季影响，生猪价格调整幅度明显，根据猪易通数据，2021Q1，全国生猪均价31.10 元/公斤，同比下滑14.77%。公司屠宰和肉制品板块处于生猪养殖行业下游，猪价下行带动公司成本下行，同时，随着生猪存栏的逐步恢复，公司屠宰业务开工率有所提升，进一步降低公司成本。报告期内，公司销售毛利率同比提升1.49pct 至6.32% ，销售净利率同比提升1.26pct 至3.72%，盈利能力提升明显。

    屠宰行业整合进入窗口期，公司有望充分享受集中度提升红利

    我们认为，屠宰行业整合有望迎来窗口期。首先，非洲猪瘟疫情抬高生猪养殖门槛，大型养殖集团成为本轮猪周期产能恢复的主力军，上游生猪养殖行业集中度的提升势必加速下游屠宰行业整合。其次，受非洲猪瘟疫情影响，生猪产能去化幅度较大，在猪肉消费相对刚性背景下，生猪供需矛盾支撑猪价维持高位，屠宰企业成本明显抬高，压缩行业利润空间，成本控制能力较弱的企业将加速被淘汰。最后，非洲猪瘟疫情爆发以来，农业农村部加大了对私屠滥宰行为的打击力度，龙头企业获政策支持力度加大，行业整合进程有望加速。公司是我国屠宰行业龙头，拥有上游养殖、下游肉制品销售等产业闭环，抗风险能力更强，有望在行业整合进程中不断扩大市场份额，享受行业整合红利。

    聚焦“大消费”，食品板块有望支撑公司中长期业绩持续高增

    公司食品板块主要包括屠宰精加工和肉制品业务，2020 年，公司食品板块营业收入达到29.16 亿元（yoy+27.97%），其中屠宰精加工板块营收17.68 亿元（yoy+15.2%）、肉制品板块营收11.47 亿元（yoy+54.12%）。目前，公司屠宰精加工业务长期主要合作的食品加工业务和餐饮企业客户超过1000 家，包括百胜系统、麦当劳系统、荷美尔（中国）、上海梅林、海底捞、通用磨坊等知名企业，并在2020 年新拓展了北京稻香村、田老师红烧肉、康师傅、思念等客户，发展规模持续扩大。我们认为，随着公司全国化布局的稳步推进 & 销售渠道向全国市场的不断扩张，食品板块占比将逐渐提高并有望支撑公司中长期业绩持续高增长。

    生猪出栏快速放量，以量补价逻辑有望兑现

    布局生猪养殖是公司打造产业链一体化经营的重要一环，一方面，我国生猪养殖行业工业化进程仍在继续，行业集中度相对较低，为公司生猪养殖规模的快速扩张预留了时间，生猪养殖快速放量有望为公司创造新的利润增长点；另一方面，我国生猪价格周期性波动特征明显，布局生猪养殖业务可以有效平抑原材料成本波动，提高公司逆周期调节能力。2021Q1，公司实现生猪出栏量9.92 万头，同比增长154.36%，出栏增速非常快。我们认为，虽然猪价整体已经步入下行周期，但公司生猪出栏增速较快，有望做到以量补价，贡献公司利润弹性。

    投资建议

    猪价整体步入下行周期，公司屠宰业务开工率 & 盈利能力有望持续修复，我们上调公司2021-2022 年营业收入分别至294.59/358.46 亿元（前值分别为292.37/336.36 亿元），上调归母净利润至11.57/14.65 亿元（前值分别为9.00/10.20 亿元），并预计2023 年，公司营业收入为438.24 亿元，归母净利润为17.73 亿元。综上，我们预计，2021-2023 年，公司EPS 分别为1.16/1.46/1.77 元，当前股价对应PE 分别为10/8/7X，维持“买入”评级。

    风险提示

    成本下降幅度不及预期、新冠肺炎疫情超预期扩散、食品安全风险。