2020 年收入和净利润符合预期，4Q20 归母净利润同比增速加快3 月15 日晚，公司公告2020 年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为126.56/7.90/7.53 亿元，同比增长20.78%/30.81%/27.43%，符合此前公告的业绩快报披露的数据。公司4Q20 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增长21.29%/55.07%/53.98%，相较3Q20 的27.87%归母净利润增速提高。我们调整盈利预测，预计2021-2023 年EPS 为1.66/2.04/2.48 元，调整目标价至58.14 元，维持“买入”评级。

    　　2020 年毛利率和费用率同比降低，营运周期同比缩短公司2020 年管理/销售/财务费用率为4.00%/24.11%/0.03%，分别同比-0.09pct/-2.93pct/-0.17pct。公司2020 年毛利率35.82%，同比下降2.88pct，主要是因为低毛利率的集采药品收入占比提高所致。2020 年公司营运周期为112.55 天，同比缩短15.96 天，证明经营效率持续提高。

    　　2020 年门店稳步增加，云南省外加快发展

    　　公司2020 年云南省内和省外分别净增加464 和475 家门店，截至2020 年末公司门店总数量达到7205 家，云南、四川、重庆、广西、山西、贵州、海南等省2020 年末门店数量分别达4284、897、257、686、426、315 和302 家。我们预计公司2021 年门店新增数量约为1000-1200 家。根据年报，我们估算2020 年云南省外和省内收入同比增速分别为25-30%和10-15%，省外收入占比提高，未来增长空间有望进一步拓展。

    　　2020 年经营效率提高，各店龄门店增长平稳

    　　公司2020 年日均平效达到46.23 元/平方米（含税），高于去年同期的44.34元/平方米（含税），我们认为主要是集采品种销售贡献增量收入且经营效率提高。根据年报，若按照店龄区分，2-3 年、3-5 年、5 年以上店龄门店销售收入同比增速分别为30.94%、14.46%和6.38%，增长平稳。

    　　发展进入快车道，维持“买入”评级

    　　鉴于公司经营效率提高和集采药品的增量贡献，我们调整盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润为9.89/12.12/14.78 亿元（2021-2022 年前值是9.25/11.44 亿元），同比增长25%/23%/22%，当前股价对应2021-2023 年PE 为26x/21x/17x。考虑到公司归母净利润2020-2022 年CAGR 为26%，相对较慢（可比公司Wind 一致预期均值为31%），我们给予公司2021 年35x 的PE 估值（可比公司2021 年Wind 一致预期PE 均值为39x），对应目标价58.14 元（前值是50.26 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：线上销售冲击加剧；执业药师政策大幅收紧。