事项：

    　　公司近日公布2021 年1 季度报，报告期内，实现营收34.29 亿（+11.07%），归母净利润2.61 亿（+27.28%），扣非归母净利润2.52 亿（+26.63%），经营性现金流净值2.56 亿（-14.95%）。符合市场预期。报告期内，利润增速高于营收增速的原因为公司毛利率提升0.83Pcts、销售费用率下降0.39Pcts，带动净利率提升0.95 Pcts。

    　　评论：

    　　毛利率提升，销售费用率下降。报告期内，公司毛利率为37.01%（同比+0.83Pcts），提升的主要原因推测为疫情相关的低毛品类占比下降。销售费用率为24.6%（同比-0.39Pcts），下降的主要原因推测为规模效应带动职工薪酬占比下降，疫情带动房租占比下降，我们预计销售费用率下降可持续。此外，受新租赁准则调整的影响，公司利润表中的销售费用、财务费用、所得税等科目发生变动，但不影响业务本质。若销售费用率还原到原始租赁准则下，我们预估销售费用率可能更低（新租赁准则计提折旧比率为“前高后低”）。公司实现营业外收入约986 万元，同比+481 万，主要原因为收到关于配方颗粒的补贴，但疫情相关补贴略有退坡。

    　　线下门店稳健拓展，线上业务加速布局。报告期内，公司直营门店数为7537家，较年初净增加337 家，增速4.61%，21Q1 门店增速略超全年进度。分区域看，云南新开189 家（占比50.8%），川渝新开门店70 家（占比18.8%），符合公司以云南、川渝为核心的门店拓展规划。在线上业务方面，报告期内，公司O2O 覆盖门店数为6274 家，较年初提升1458 家（增速为30.27%），反应公司加速覆盖O2O 市场。电商业务总销售同比增长113.57%，主要销售贡献来源于020 业务增长（020 销售额同比+234.89%，交易次数同比+338.74%）。

    　　盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司经营效率良好，线上、线下业务协调发展，我们维持公司2021-2023 年归母净利润预期为9.95/11.96/14.38 亿元；EPS预期为1.67/2.01/2.42 元。鉴于公司现金流稳定，采用DCF 法估值，维持目标价43 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：互联网电商冲击，个人医保账户趋严。