23Q1 利润端持续高增，全年有望重回良性增长。2022 年中西成药快速增长，三项费用率稳中有降。公司深入推广立体化布局，下沉市场品牌力有望持续强化。线上线下融合加大服务半径，专业化门店布局持续推进。

    　　23Q1 利润端持续高增，全年有望重回良性增长。2022 年公司分别实现营收/归母净利润173.32/10.10 亿元，分别同比+19.50%/9.59%。单季度看，2022Q4公司分别实现营收/归母净利润54.06/3.33 亿元，分别同比+32.21%/110.95%。

    　　2023Q1 公司分别实现营收/归母净利润44.36/2.39 亿元，分别同比+11.02%/33.49%；2023Q1 公司实现经营活动现金流3.68 亿元，同比增长179.08%。

    　　公司2022 年第四季度受疫情放开后感冒药销售影响显著增长，2023Q1 迎来疫后显著改善，预计全年收入及利润端有望同步重回良性增长。

    　　2022 年中西成药快速增长，三项费用率稳中有降。2022 年公司中西成药/医疗器械/中药分别实现129.88/14.02/13.08 亿元收入（分别同比+23.80%/+15.96%/-3.76%），其中中西成药快速增长主要受22Q4 疫情管控放开影响，随着消费力复苏及公司全中药产业链体系持续打造，中药业务有望于2023 年兑现高增长。

    　　2022 年公司毛利率同比下降1.91PCTs 至35.05%，销售/管理/财务费用率分别同比-2.01/-0.21/-0.13PCTs 至23.36%/2.53%/0.56%，三项费用率总体保持稳中有降。

    　　深入推广立体化布局，下沉市场品牌力有望持续强化。公司坚持以西南为重心，兼顾华南、华北、华东发展的战略架构，截至2023Q1 公司直营门店达9344 家，其中2023Q1 净增138 家（新开/搬迁/关店分别215/50/27 家）。公司逐步加强省外门店规模的建设，截至2023Q1 省外门店达到4091 家，占比43.78%，当前公司在四川/广西/山西/贵州省门店分别突破1300/800/600/400 家。2022 年底公司在乡镇级门店的占比接近总门店数20%，县级门店占比总门店数达到26%，我们认为公司下沉市场品牌力有望持续强化。

    　　线上线下融合加大服务半径，专业化门店布局持续推进。2022 年公司涉足的10个省份及直辖市实现O2O 业务全覆盖，2022 年公司电商总销售额为6 亿元，同比增长57.9%。公司专业化门店布局持续推进，截至 2022 年底，公司慢病医保门店达1093 家；特病门店达279 家，全集团双通道门店数量达221 家。

    　　2022 年公司医保门店占比91.83%，较上年同期增长5pcts；医保刷卡销售占比45.72%，同比增长1.92pcts。2022 年公司个护美妆业务销售额近3 亿元，随着服务力和产品力的提升有望迎来更大发展空间。

    　　风险因素：带量采购和纳入门诊统筹导致利润率下降（医保控费需求如果加大，可能导致药品价格销售下降，进而影响公司利润率）；公司门店租赁房产不能续租；市场竞争加剧。

    　　盈利预测、估值与评级：公司区域聚焦战略后发优势明显，未来几年快速成长可期。维持公司2023-2024 年EPS 预测2.01/2.36 元，并新增2025 年EPS 预测2.79 元，参考可比公司益丰药房、大参林、老百姓（均为Wind 一致预测）2023 年PE 估值均值24 倍，结合公司根植云南、辐射西部的战略布局，审慎给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价36 元，维持“买入”评级。