事件概述

    　　公司发布2022 年年报和2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入174.32 亿元（+19.50%），归母净利润10.10 亿元（+9.59%），扣非后归母净利润9.89 亿元（+10.05%）。分季度来看，公司2022 年Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营业收入39.95/39.70/40.60/54.06亿元，同比分别为+16.53%/+21.28%/+6.94%/+32.21%，分别实现归母净利润1.79/2.39/2.59/3.33 亿元，同比分别为-31.17%/-9.26%/+7.95%/110.95%。2023 年一季度公司实现营业收入44.36亿元（+11.02%），归母净利润2.39 亿元（+33.49%），扣非后归母净利润2.41 亿元（+46.83%）。2023 年一季度公司业绩增长稳健，全年业绩有望持续保持良性增长态势。

    　　中西成药销售快速增长，期间费用率保持稳定

    　　分产品来看，受益于处方外流长逻辑的持续兑现，叠加疫情管控放开带来的感冒药销售快速增长，公司中西成药销售增长显著。

    　　2022 年中西成药销售实现收入129.88 亿元（+23.80%），毛利率为31.60%；医疗器械及计生、消毒用品业务实现收入14.02 亿元（+15.96%），中药实现收入13.08 亿元（-3.76%）。

    　　从费用率来看，2022 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为23.36%/2.53%/0.56%。分别同比-2.01/-0.21/-0.13 个百分点。2022 年公司毛利率为35.05%（-1.91pct），净利率为5.81%（-0.48pct）。毛利率略有下降主要系中西成药的销售占比进一步提高所致，随着疫情后时代客流量的进一步复苏，以及公司在毛利率较高的中药等产品销售收入持续提升，盈利能力整体有望保持稳定。

    　　门店拓展稳步前行，看好公司全年“内生+外延”共同提速

    　　2022 年公司直营门店净增646 家，2022 年末直营门店数量达到9206 家。其中云南省、省外市场门店数量分别净增长285、361家，期末门店数量分别达到5224 家、3982 家。公司持续坚持核心区域门店高密度布局，打造城乡一体化的门店网络布局结构，持续提升核心区域的竞争能力。从门店经营指标来看，2022 年公司日均坪效、租效分别为37.37 元/平方、14.86 元。

    　　具体而言，公司省会、地市、县市、乡镇级门店的日均坪效分别为40.42、37.21、34.65、37.77 元/平方， 租效则分别为9.86、13.20、14.47、24.38 元，公司乡镇级门店日均坪效已超过整体日均坪效，展示出公司坚持核心区域高密度门店布局策略的良好成效。随着公司持续开拓下沉市场，门店经营效率有望进一步提升。

    　　2023 年Q1 公司净增直营门店138 家，期末直营门店数量达到9344 家。展望全年，我们认为公司在内生和外延增长有望共同发力，2022 年疫情影响公司门店药品销售，随着疫情管控放开后，药品销售不再受到限制，以及门店客流的持续复苏，公司今年同店增速有望进一步提升，内生增长值得期待。2022 年疫情原因导致公司开店节奏放缓，公司今年在外延门店扩张上有望提速，门店数量的持续增长驱动公司长期良性发展。

    　　盈利预测投资建议

    　　调整此前盈利预测，预计公司2023/2024 分别实现营业收入由原来的203.03/237.79 亿元分别上调至208.48/241.83 亿元，同比增长19.6%/16.0%，归母净利润由原来的11.99/14.36 亿元分别调整至12.20/14.19 亿元，同比增长20.8%/16.3%,新增2025 年盈利预测，预计2025 年公司营业收入、归母净利润分别为276.61、16.40 亿元，同比增长14.4%、15.6%。对应2023 年04 月24 日收盘价28.51 元/股，2023/2024/2025 年EPS 分别为2.05/2.38/2.75元，PE 分别13.93/11.98/10.36，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　门诊统筹政策进度不及预期、门店扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑、川渝地区发展速度不及预期等。