事件：燕塘乳业公布2016 年半年度报告，公司2016 年上半年实现营收4.97 亿元，同比+6.93%，归母净利4863 万元，同比+6.08%，EPS 为0.31 元；其中2016Q2营收3.12 亿元，同比+11.71%，归母净利3965 万元，同比+13.64%。

    　　投资要点

    　　公司2016 年上半年营收增速为6.93%，其中Q2 增速近12%，略超预期。公司上半年营收4.97 亿元，同比+6.93%，增速较同比略下滑0.4pct，主要由于Q1 广东地区降水量达到历史高位影响销售，而Q2 公司已重回11.71%的双位数增长。上半年乳酸菌饮料增长11.67%，增速有所回落，而液体乳增速大幅提高9pct 达到8.23%，主要受益去年下半年推出的“味嚼”系列低温酸奶和益生菌产品。公司业务集中的珠三角地区上半年增速为8.4%。

    　　奶价下降和去年下半年新品拉动综合毛利率上升1.36pct。今年上半年奶价下降利好继续释放，公司分产品的毛利率均上行，其中去年推出的新品低温酸奶更拉动液态乳毛利率提升2.75pct，带动公司综合毛利率提高1.36pct 至36.52%。

    　　费用率整体提升，收到政府补助填补支出使得净利率持平。上半年运输费用和职工薪酬分别增长25%和31%，使销售和管理费用率分别提高0.7pct和0.5pct，定期存款投入建设使销售费用率提高0.7pct。公司扣非归母净利略下滑1%，但本期收到政府补助较去年提高350 万左右，共实现归母净利4863 万元，净利率为9.78%，与去年同期基本持平。

    　　推新力度高，奶源和产能有望近期扩充。公司今年7 月继续扩充“味嚼”系列，并推出“岁月臻典”、“益生菌”系列低温酸奶，另设立冷冻食品子公司推出养生食膳冰淇淋，低温产品线更趋完备。日处理600 吨乳制品新工厂有望年底完工，筹建中的新澳牧场奶牛存栏约为3000-5000 头，将极大提高奶源自给率。此外新设立电商公司或可与乳制品主业相互协同。

    　　盈利预测与投资建议：我们暂时维持此前的盈利预测，预计16-18 年公司净利分别为1.1 亿（+14.8%）、1.29 亿（+17.1%）和1.51 亿，EPS 为 0.70元、0.82 元和0.96 元。公司今年在快速增长的低温产品线上推新近10 种，新工厂有望年底落成夯实产能基础，未来陆丰牧场建成进一步提高奶源自给，看好公司继续发挥区域乳企的地方优势。维持“增持”评级。

    　　风险提示：新工厂建设进度缓慢、食品安全问题。