1、经营杠杆：万达电影的经营杠杆与分众传媒有何异同？分众传媒2020年高经营杠杆效应下预计梯媒收入增速约13%，净利润增速约136%。同样我们测算万达电影院线业务的经营杠杆约为2~3 倍，主因其高固定成本的经营模式和持续稳定的扩张节奏。

    　　2、敏感性分析：在我们的敏感性分析下，假设2021 年电影大盘分账票房分别为500/550/600 亿元，万达市占率分别为15%/16%/17%，则万达电影的票房收入区间为75~102 亿元，院线总收入区间为108 亿元~147 亿元，较2019 年（130 亿）增速-17%~+13%；院线净利润区间为5.5 亿元~14.3亿元，较2019 年（8.2 亿）增速-34%~+73%。经营杠杆效应下收入增速越高，业绩的弹性则越高。

    　　3、行业出清：疫情对于院线行业和万达电影的影响？催化长尾产能出清，加速行业集中度提升。我们预计2020 年底国内银幕数量同比下滑5%-10%，但是万达影院持续扩张进程并未受疫情影响，公司计划2020-2023 年新建影院约162 家，新增银幕约1258 块。所以在万达当前扩张进度下，我们在悲观、中性和乐观预期下万达2021 年的市占率有望提升至15%/16%/17%。

    　　4、内容布局：《唐人街探案3》给万达电影带来多少营收和利润？我们假设《唐探3》万达电影的出品份额为40%，发行代理费为12%，主发行份额为70%。我们预计其票房约35~45 亿，对应增厚收入约5.7~7.4 亿元，增厚净利润约2.7~4.7 亿元。

    　　5、盈利预测与估值：中性偏乐观假设下2021 年电影大盘600 亿元，万达市占率提升至16%，则2020-2022 年万达电影预计营收59.6、172.3、204.0亿元，归母净利润-20.0、17.0、20.4 亿元，同比增速57.7%、184.9%、20.3%。

    　　电影院线行业平均估值对应2021/2022 年分别为34/30 倍PE。当前疫情带来院线行业集中度提升契机，公司逆势扩张市占率不断提升。此外，深交所退市新规下公司ST 风险解除。我们看好2021 年行业复苏叠加万达业绩弹性，给予公司2021 年业绩35 倍PE，对应600 亿目标市值，给予“买入”评级。

    　　6、风险提示：商誉减值风险、行业政策风险、优质电影供给不足风险、海外疫情扩散风险