20 年疫情影响+商誉减值下大幅亏损，业务逐步复苏，维持“买入”评级公司2020 年营收62.95 亿元，同减59.21%；归母净亏损66.69 亿元，与业绩快报（-66.69 亿元）一致。20 年计提资产及信用减值44.81 亿元，剔除后内生实际亏损21.88 亿元；21Q1 营收41.21 亿元，同增228.44%；归母净利润5.24 亿元，同增187.38%，业绩符合预告区间。Q1 业绩高增长主要因为1）据季报，Q1 全国票房同增705%；2）公司主投主控《唐人街探案3》春节档上映，至季度末票房约45 亿元，为公司贡献业绩。我们预计21-23 年归母净利润为15.47/17.86/20.59 亿元，对应EPS 0.69/0.80/0.92元，给予公司21 年PE 31X，维持目标价21.39 元，维持“买入”评级。

    受疫情影响20 年毛利率大幅下滑，20H2 随影市回暖，主业持续复苏疫情对电影行业冲击较大。20 年公司综合毛利率同比下降38.1pct 至-10.6%。其中，放映业务毛利率下滑47.8pct 至-41.2%；电影制作发行毛利率17.3%，同比下降19.5pct。20 年7 月末全国影院陆续复工，电影市场逐渐回暖，公司主业持续复苏。21Q1 毛利率为36.6%，较20 年提高47.2pct。

    万达在国内影院业务市占率提升，龙头地位加固复工以来公司经营效率不断提升，年报披露，至20 年末公司旗下影院（含特许经营加盟）市场占有率为15.3%，较19 年同期明显增长，票房、观影人次、市场占有率等核心指标连续12 年位列全国第一，龙头地位加固。

    内容板块优质项目储备丰富，有望释放业绩

    21 年万达影视主投及参与投资与制作的电影《2 哥来了怎么办》《外太空的莫扎特》《没有一个春天不会来临》《罐头小人》《想见你》《天星术》等预计将择机上映；主投及参与投资制作的电视剧《雁归西窗月》《号手就位》《最灿烂的我们》《一见倾心》《亲爱的爸妈》等已经或预计将在各渠道播出。优质项目储备丰厚，内容板块有望贡献高成长。

    院线市占率有提升趋势，电影制片业务发力，维持“买入”评级我们预计21-23 年归母净利润为15.47/17.86/20.59 亿元（21-22 年前值15.49/17.88 亿元），对应EPS 0.69/0.80/0.92 元，可比公司21 年PE 均值34.8X（Wind 一致预期），可比公司中上海电影和横店影视以院线业务为主，公司主业为院线、进口片发行和电影制片业务，万达电影主业为院线和电影制片，因此我们认为公司估值应以中国电影为基础（21年Wind一致预期 PE27X）。考虑到公司院线市占率提升明显，电影储备项目丰富，我们给予21年PE31X 估值，目标价维持21.39 元，维持“买入”评级。

    风险提示：观影需求疲软、电影项目票房不及预期的风险。