事件

    与北汽集团签订战略合作框架协议

    2018 年11 月12 日，公司与北汽集团下属企业北汽鹏龙签订《关于退役动力电池回收等领域的战略合作框架协议》，协议约定双方将在退役动力电池梯次利用和废旧电池回收处理体系等业务上开展合作。

    简评

    与龙头公司合作，抢占回收渠道先机

    本次战略框架协议的主要内容包括：1）在珠海地区，北汽将入股公司旗下主营电池梯次利用、电池材料回收业务的珠海中力新能源科技有限公司、珠海中力新能源材料有限公司，同时双方计划共建费用动力电池回收体系；2）在黄骅地区，公司将参与北汽牵头的动力电池梯次利用及资源化项目公司二期项目；3）在长三角地区，双方共同合作打造退役动力电池梯次利用及资源化示范基地；4）在其他地区，双方以技术+资本的形式进行合作，推动废旧电池回收业务。

    2018 年上半年，全球电动汽车销量为76 万辆，同比增长近七成，其中北汽新能源销售6.1 万辆，占比8%，仅次于比亚迪、特斯拉位居第三位，是新能源汽车市场龙头之一。本次公司与北汽签订合作协议，将对公司未来废旧电池回收渠道建设形成积极影响。

    整个动力电池回收行业处于爆发前夕，我们认为在未来的行业竞争将存在着几个核心壁垒：1）废旧电池回收渠道壁垒——保证连续稳定、定价合理的回收渠道对于回收企业来说至关重要；2）技术壁垒——目前行业内尚未形成成熟统一的通用型技术，不同回收企业之前的技术成熟度，回收成本仍有较大差异；3）项目选址、资质壁垒——废旧电池回收过程中会涉及部分三废排放，在环保监管趋严的大背景下，获得项目审批，合理选址将成为重点。无疑回收渠道建设将成为行业公司未来一项工作重点。

    行业景气回升，国产替代逻辑顺畅，PCB 化学品主业强势增长

    伴随下游电子产品市场回暖，2017 年全球PCB 行业产值达到553 亿美元，同比增长2%，重回上升通道；凭借成本优势，以及产业链配套日趋完善，全球PCB 产业重心不断向中国转移，2017年中国行业产值在全球的占比已经达到51%；中国本土PCB 厂商的市占率也在不断提升，行业发展趋势向好。

    作为PCB 行业的配套产品，伴随行业产品要求提升，环保监管趋严，PCB 化学品行业小产能逐步出清，行业集中度显著提高，CR5 指标连年上升。公司作为行业龙头，近年来在行业内取得了良好声誉，建立了优质的品牌形象，产品市占率稳步提升。但目前行业整体分散度仍然较高，公司作为行业第一国产品牌，2017 年市占率仅为4%，未来成长空间巨大。

    布局“锂电回收-锂电材料”产业链，打开发展想象空间

    在PCB 化学品强势增长的同时，公司自2017 年开始进军锂电领域，先后布局三元前驱体、磷酸铁、磷酸铁锂、三元正极材料、锂电回收产线。公司布局锂电领域优势明显：1）具有先进化学品生产技术，磷酸铁工艺成本优势明显，锂电材料回收效率高；2）形成“电池回收-原材料-前驱体-正极材料”产业链闭环，一体化优势明显；3）入选第一批锂电回收试点名单（全国仅5 家），获得产业布局先发优势。

    新能源汽车销售2013 年开始放量，按照3-5 年生命周期，2018 之后电池回收市场有望迅速打开，预计23年行业产值达到400 亿以上，公司抢先在这一领域进行布局，有望成为未来利润增长的强力支撑。

    维持“买入”评级

    公司历史积淀深厚，技术优势明显，运行管理稳健；短期内，受益于行业景气提升，叠加国产替代推进，PCB 化学品主业保持强势增长；长期来看，“锂电回收-锂电材料制造”业务切合产业发展趋势，放量在即；未来两年在建产能陆续投放，业绩增长确定性强。预计公司18、19、20 年实现归母净利润1.81、3.07、4.99 亿，对应EPS 0.48、0.82、1.33 元，对应估值32X、19X、12X，维持“买入”评级。