事件：公司发 布2018 年一季报，实现销售收入20.23 亿元，同比增长31.70%。归母净利润1.66 亿元，同比增长24.94%，扣非后归母净利润为-1432 万元，同比下降110.74%。同时公司发布半年度预告，预计归母净利润为3.3 亿~4.5 亿，同比增幅为7.8%~47%。

    产能稼动率偏低拖累一季度业绩。我们在年报点评提到由于江西新余与吉安扩产仍在投入期，相关机器设备折旧成本与员工费用支出较大，这一趋势延续到一季度。叠加春节放假影响（放假前后产线关停及爬坡均需要时间），整个季度产能稼动率偏低，使得单位成本提升较大，毛利率下降明显，降到13.69%的低位。我们判断随着旺季来临以及公司自身扩产支出逐渐放缓，毛利率能得到有效的恢复。一季度营收增长31.70%，也说明公司销售良好，扣非后利润亏损主要来自上述成本端原因。

    抓住窗口期坚定扩产，未来市占率持续提升。虽然公司一季度主营业务业绩不及预期，但这正是为公司长远发展短期所付出的代价。

    公司在江西省吉安和新余大举扩产，特别是吉安基地，建成后产值目标为160~180 亿，将成为全球最大的LED 封装生产基地，极大增强公司实力。根据LEDinside 的最新统计，2017 年全球LED 封装企业营收排名，木林森已经位居第四，排名继续提升。随着海外产能的转移与公司产能的扩充，公司市占率将持续提升，行业龙头地位继续得到加强。

    LEDVANCE 二季度并表，公司迎来新阶段。LEDVANCE 已经在四月初过户至木林森名下，公司正式进入新的阶段。将LEDVANCE 成功纳入麾下，公司国内海外布局完整，产业链上下游打通，世界级LED 企业已经初具雏形。木林森与LEDVANCE 多个方面都可以形成互补，未来协同效应值得期待。LEDVANCE 自身的盈利改善也是公司未来的一大看点，是上市公司未来业绩弹性的重要来源。根据半年度业绩预告，我们判断LEDVANCE 重组符合预期。

    盈利预测与估值。我们判断公司需要更多时间消化扩产带来的负面影响，略微下调公司主业全年的盈利预测。考虑LEDVANCE 二季度并表的情况下， 预计公司2018~2020 年营收分别达223.40/301.00/351.49 亿元，EPS 分别为0.80/1.12/1.44，对应PE分别为24.1/17.4/13.5，维持“买入”评级。

    风险提示。LED 下游需求疲弱；LEDVANCE 重组大幅低于预期。