投资要点

    Q2 并表LEDVANCE，公司营收大幅扩张。公司2018H1 实现营收69.92 亿元，同比+92.91%；实现归母净利润 4.84 亿元，同比+58.11%，扣非后归母利润0.90 亿元，同比-69.16%。其中非经常损益达3.94 亿元，主要含4.90 亿元政府补助，补助指向义乌木林森及江西木林森研发及扩产投资建设项目所得财政拨款。公司扣非后归母净利润增速为负主要原因为收购LEDVANCE 并表后销售费用同比+523.08%至6.12 亿元，管理费用同比+99 至5.4 亿元。报告期内，公司并表LEDVANCE 二季度收入，并且募投项目产能逐步释放，已建成的小榄 SMD 封装技改项目效益达到预期。

    积极扩张开支增大，毛利率微降，预计未来企稳。2018H1 年公司为扩投小榄、吉安、新余等产线及完成海内外重大收购，财务费用同比+132.25%至1.9 亿元，主要受新增借款及利率上升影响。公司2018H1 年毛利率同比-1.31pcts 至22.42%，其中下游SMDLED 类同比-4.64pcts 至20.13%，系由于产线搬迁、技术变革进入磨合期所致，公司吉安SMDLED 封装项目未能完全达产，新余LED 照明配套组件项目期间实现效益为-5261.2 万元。预计后续整合后，公司毛利率将逐步企稳。

    生产规模及技术工艺优势明显，LED 封装龙头地位稳固。2017 年中国大陆LED封装市场规模达1493 亿元，全球占比58.27%，同比+18%，呈现全球封装产能向大陆持续转移、龙头强者恒强两大趋势。公司雄踞国内封装龙头，LED 封装器件产能已达350 亿颗/月，2017 年全球市占率达9%，首超日亚化学。并表LEDVANCE 后公司SMD LED 器件产品营收占比38.91%，仍为公司主要增长点，吉安 SMD LED 封装一期建设项目已于2017 年建设完工，小榄SMDLED 封装项目达到预期效益，封装业务持续放量进一步提高市占率。目前公司及其子公司拥有已获授权的专利共计近400 多项，2018H1 年研发投入占营收比达4.05%，同比+150.94%，未来将加大对IC 封装及智能制造生产中心的技术投入。

    外延并购助力全产业链布局，迈向世界级LED 集团。在上游芯片端，公司先后入股开发晶及晶电两家公司，并同时与华灿光电、澳洋顺昌达成战略合作，多方面保证稳定低价的芯片供应。在下游应用端，公司通过收购香港超时代光源快速吸收LED 灯丝灯的技术工艺，投建的义乌年产10 亿套照明灯具项目产能逐渐释放，加之2018H1 完成对欧司朗通用照明分拆业务-LEDVANCE 公司的收购，公司有望借助其销售渠道、技术研发及品牌影响力推动海外业务发展。公司未来业务将布局LED 封装及应用照明组件领域，持续向全产业链化、国际化、品牌化发展，全产业链整合打造“森林”LED 集团。

    风险因素。LED 竞争加剧及下游需求疲软；LEDVANCE 整合大幅低于预期。

    盈利预测及估值。我们看好公司长期LED 上下游一体化、全球化的整合能力，考虑到公司收购并表LEDVANCE ， 上调2018-2020 年EPS 预测至0.87/1.17/1.52 元（ 对应除权除息前为2.11/2.84/3.68 元， 原预测为1.50/2.03/2.56 元），按照18 年20 倍PE，对应目标价17.40 元，维持“增持”评级。