公司2020 年上半年实现营收71.27 亿元，同比-24.07%；归母净利润2.30 亿元，同比-41.58%；主要系疫情冲击国内外市场需求，且延迟复工复产影响产品出货所致。公司积极推进朗德万斯重组进程，成品业务占比稳定在70%以上，毛利率维持在30%以上。展望未来，虽受疫情影响短期营收下滑，但公司整体毛利率与净利率有望持续改善。随着重组的推进、制造端企稳及业务结构优化，制造与品牌协同将带动公司业绩增长，我们看好公司发展，维持“增持”评级。
疫情冲击下公司上半年收入利润同比下滑，品牌占比持续提升，产品结构改善。
公司2020 年上半年实现营收71.27 亿元，同比-24.07%；归母净利润2.30 亿元，同比-41.58%；扣非后归母净利润-0.68 亿元。上半年收入同比下滑幅度较大，主要系疫情冲击国内外市场需求，且延迟复工复产影响产品出货所致。就收入端结构来看，公司积极推进朗德万斯重组进程，品牌协同效应显现，营收结构持续改善，成品业务占公司营收比重稳定在70%以上，持续向品牌端转移。公司2020H1 整体毛利率34.04%，同比+2.80pcts，部分受益于业务与产品结构的调整（成品占比提升，向高附加值品类发展），此外也受益于采购规模扩大及库存优化等措施。费用端来看，上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别19.16%/5.55%/2.28%/4.76%，同比+2.41/+1.30/-1.20/+1.30pcts，主要源于品牌端营收占比提升增加销售费用率，厂房建设及设备增加提升折旧及装修费用增加管理费用，融资规模扩大利息支出增长致使财务费用增多；就研发费用来看，部分项目短期内难以产生收益，因此公司放缓投入；且整体复工复产推迟，导致研发费用率降低。2020H1 公司净利率3.24%，同比-1pcts。
品牌端：营收占比升至72%，毛利率同比+3.78pcts 达39.30%，协同效应持续显现。2020 年上半年，公司LED 成品板块实现营收51.05 亿元，同比-22.00%，毛利率39.30%，同比+3.78pcts，营收占比同比+1.89pcts 至71.62%，公司业务依计划向品牌端进行结构调整。公司积极推进对朗德万斯的重组后管理，高度重视产业协同与产品技术融合，业务协同效应显现。公司实行“木林森+朗德万斯”双品牌战略，木林森主攻国内中低端标准化市场，朗德万斯则专注于海外中高端及智能化照明领域，最大市场为欧洲地区，营收占比约50%。随着木林森与朗德万斯在品牌、技术、供应链、销售渠道等方面的深度合作及资源整合，LED 成品营收占比及毛利率有望进一步提升，发挥品牌协同效应。同时，木林森将继续提升为朗德万斯代工比例，并继续关闭其海外工厂，费用端有望持续改善。
制造端：需求下行营收仍承压，产能调整有望改善毛利率。2020 年上半年，公司LED 材料板块实现营收19.55 亿元，同比-28.13%，毛利率同比-0.70pcts 至21.27%，营收占比降至27.44%（去年同期为28.98%），主要系疫情冲击下复工复产延迟及产能调整所致。就具体业务而言：1）封装业务是制造端最主要业务，包括照明封装与显示屏RGB 封装，其中白光照明的营收占比达80%以上，是封装业务的重点。封装业务后续计划对产品结构、内部产能进行部分调整，不会再进行大规模的投入。2）照明产品营收2017~2019 年一直保持20%~30%的年均增长。自并购朗德万斯后，公司照明业务后续的重点从中低端产品逐渐转向高端方向，充分发挥品牌优势和渠道优势，预计每年继续保持10%~20%的增长。3）成品与PCB 板制造将是制造业务后续发展的重心，新近建立的工厂经过近两年的培育已经达到盈亏平衡点，有望今明年贡献利润。
疫情冲击下，公司今年继续施行“品牌+制造”协同战略，同时布局mini/紫外等细分领域构建新增长点。虽然受疫情影响公司营收同比下降，但毛利率有所改善，业务结构调整再见成效。展望2020 年，公司将继续奉行“以品牌消费为主，以制造为基础，上中下游全产业布局”的发展路径。1）加快朗德万斯内部重组：关停朗德万斯所有海外工厂，进一步改善费用端，实现海外业务的轻资产运营；朗德万斯未来的重要工作将是保持营收、毛利率和净利率的增长，我们认为其净利率有望3 年内提升至8% +；充分发挥其品牌影响力、全球渠道优势以及业内领先的照明技术，提升公司的核心竞争力。2）优化制造端产能：维系原有市场份额，转向高端化、智能化照明领域，积极布局成品与PCB 制造，提升产品附加值，为品牌端打下良好的基础。3）布局UVC 制造：受疫情影响，用于杀菌消毒的UVC LED 需求强劲。公司已与至善团队就深紫外半导体达成合作，预计8 月将会推出自动杀菌机器人，并于年底推出深紫外LED 芯片模组提供给家用电器厂商，市场前景十分可观，或将成为公司新的营收增长点。4）布局mini 静待行业爆发。
风险因素：行业景气下行；并购管理不达预期；国际争端加剧；疫情持续等。
投资建议：公司是国内LED 封装龙头，且已收购朗德万斯向下游照明市场延伸，并建立品牌与渠道，有望实现LED 产业链一体化整合。考虑到疫情影响及行业景气度恢复放缓，我们下调公司2020/21/22 年EPS预测至0.71/1.22/1.47 元（原预测为0.93/1.27/1.50 元），基于当前行业景气水平，给予公司2021 年PE=16倍，对应目标价19.52 元，维持“增持”评级。