16H1 收入增长仍然较为稳健（+8%），但大环境压力致毛利率下滑，叠加费用节奏拖累业绩表现（-6%）。公司是全国布局的多品牌内衣领先企业，主品牌曼妮芬市场地位领先，受益于消费升级、行业集中度提升以及副品牌的逐渐成熟，稳健增长态势有望延续，只是短期内费用节奏因素一定程度上影响业绩表现。护肤品业务4 月起在天猫开始运营，内衣产品品类的扩充及基于女性用户的化妆品领域的延伸，有望为公司打开新的发展空间。目前总市值71 亿，16PE 41X，短期估值优势并不明显，但公司流通市值较小，中长期而言，公司龙头地位稳固，且具备稳健增长的基础，震荡市下若次新股估值回调可关注。

    　　16 年上半年收入/净利润分别增长7.92%/-5.61%，基本符合预期。公司发布半年报，16 年上半年收入/营业利润/归属上市公司净利润分别为10.01/1.70/1.20亿，同比分别增长7.92%/0.33%/-5.61%，基本每股收益0.56 元，基本符合预期。分季度来看，16Q2 同比分别增长6.81%/13.63%/8.14%，收入端延续稳健增长态势，利润端表现好于Q1。

    　　龙头企业品牌实力突出，弱市背景下主品牌收入仍实现稳健增长。分品牌，公司三大主要品牌曼妮芬、伊维斯、兰卓丽16 年上半年分别实现收入6.69/1.59/0.94 亿元，同比增长14.77%/-18.00%/14.34%，虽然零售大环境仍不景气，但内衣行业需求弹性较低，公司主品牌“曼芬妮”处于市场龙头地位，收入仍实现稳健增长。随着消费升级，满足细分需求的子品牌有较大的成长空间，伊维斯定位高档，兰卓丽定位中档年轻时尚，在市场低迷时消费者更加看重性价比影响到伊维斯的销售增长，但长期来看两者仍有较大增长空间。分产品，文胸、内衣增长较快（6.47/1.30 亿元，13.81%/6.55%），保暖衣较为稳定（0.97 亿元，-1.37%）OEM 业务受制于国内成本上升、外贸订单减少实现收入0.17 亿元，同比下降46.91%。

    　　毛利率略有下滑，叠加期间费用率提升拖累净利润表现。促销压力致毛利率略有下滑，同比下降0.88%至69.33%。期间费率同比增加0.91PCT 至50.38%，其中销售费率增加1.72PCT 至42.36%，管理费率增加1.12PCT 至8.09%，毛利率小幅下滑叠加费用节奏因素拖累上半年业绩表现。

    　　库存有所增长，应收款环比减少但累计增加，经营性现金流下降，增长质量指标虽不及前期但总体可控。截至16 年上半年末，公司存货6.74 亿，较16Q1 增长15%，较15 年末增长12%；应收账款2.09 亿元，较16Q1 减少20%，较15 年末增长13%；公司上半年经营性净现金流为0.67 亿（去年同期为1.67 亿），主要是支付采购款较多所致，反映在存货增加。

    　　盈利预测和投资评级。公司是全国布局的多品牌内衣领先企业，主品牌曼妮芬市场地位领先，受益于消费升级、行业集中度提升以及副品牌的逐渐成熟，未来公司将继续深挖二、三线城市的市场潜力，稳健增长态势有望延续，只是短期内费用节奏因素一定程度上影响业绩表现。护肤品业务4 月起在天猫开始运营，内衣产品品类的扩充及基于女性用户的化妆品领域的延伸，有望为公司打开新的发展空间。根据中报情况，我们微调16-18 年EPS 分别为0.81、0.90、1.01 元，目前总市值71 亿，16PE 41X，短期估值优势并不明显，但公司流通市值较小，中长期而言，公司龙头地位稳固，且具备稳健增长的基础，震荡市下若次新股估值回调可关注，暂维持“审慎推荐-A”的投资评级。

    　　风险提示：终端零售低于预期、副品牌发展低于预期、新增产能消化低于预期。