核心观点：

    公司披露3 季报，1-9 月营收15.39 亿元，同比增长3.5%，其中3 季度营收5.03 亿元，同比增长3.4%。1-9 月实现归母净利润2.27 亿元，同比增长40.7%，其3 季度归母净利润4962 万元，同比增长19.7%。公司预计17年归母净利润区间为2.12 亿元至2.66 亿元，同比增长10%至45%。

    电商销售占比提升带动营收小幅增长

    我们认为公司1-9 月营收的增长主要来自电商销售收入的增长及占比的提升。在2016 年上半年，公司线上销售的占比为30%左右，较2016 年的25%进一步提升。而公司自2016 年中开始对线下渠道进行调整，直营门店数量从16 年中的近2000 家下降到17 年中的1300 家左右。虽然门店数量下降超过30%，但是上半年直营收入的占比仅有个位数的下滑，这主要是来自于直营店平均店效的提升。我们认为公司直营门店的调整已经大部分完成，未来直营门店数量继续大幅下降的可能性不大。

    管理费用率同比升高使得净利润增速有所收窄

    公司3 季度归母净利润同比增长19.7%，较上半年的40.7%有所收窄。公司净利润增长的主要是原因是在营收小幅增长的情况下，线下直营门店数量减少所带来的销售费用率下降。但是在3 季度公司的管理费用率童同比升高3.1%，较上半年1.7%的增幅有所增加。

    预计17-19 年业绩分别为0.67 元/股、0.77 元/股、0.88 元/股当前股价对应17/18 年P/E 分别为26.0x 和22.5x。维持买入评级。

    风险提示

    经济增速下滑导致内衣市场整体增速放缓的风险；未能适应消费者需求变化而导致市场份额下滑的风险；