投资要点

    国内户外用品零售商龙头。公司创立于1997 年,是中国户外用品行业最早开设户外专业店的公司之一。公司与国内外380 多个户外品牌合作(始祖鸟/Columbia 等),销售全品类户外用品(鞋/服/装备),以及进行部分自有品牌的开发和销售(Sanfo/Anemaqen)。经营模式方面,公司以连锁直营模式经营线下37 家门店(经销为主),辅以商场店/电商/大客户渠道。此外,公司1998 年成立三夫户外俱乐部,组织各种户外活动,扩大品牌影响力。

    户外行业分析。1. 长期看户外行业潜力巨大:2014 年我国户外行业规模一千亿元左右(用品/旅游分别200/800-900 亿元),预计未来5-10 年户外行业规模望达3000 亿元(用品/旅游分别500/2500 亿元)。2. 短期看户外用品步入精细化发展阶段:我国户外用品行业已初具规模,但由于户外渗透人群仍处培育期,以及行业竞争加剧等原因,近几年行业增速趋于平缓,步入精细化发展阶段。3. 户外用品渠道:专业户外店/百货商场店/电商等多渠道协同发展,其中百货商场店仍望占据主流渠道地位,电商适合高性价比人群,望保持相对较高增速,户外专业店凭借专业能力和多品类/多品牌优势吸引专业爱好者及其他消费者购买,并有大店化发展趋势。

    “实体店+俱乐部”铸优势,全渠道布局谋发展。1. 公司深耕户外行业十八年,与多个户外龙头品牌形成长期稳定合作,供应链关系管理能力强;在全国12 大城市经营37 家直营店,跨区域经营经验丰富。2. 公司经营户外俱乐部,拥有近16 万会员和优秀资质的专业团队,有效增强产品体验消费和用户粘性(2014 年会员消费占比64%),并为未来战略延伸转型打下基础。3. Sanfo.com 拥有三夫商城/俱乐部活动/户外论坛等多个特色板块,正在逐渐成为户外爱好者用品购买/活动发起参与/资讯交流分享的平台,未来公司计划推出移动客户端,进一步打通线上/线下用户。4. 公司望借上市契机迎来新一轮发展机遇,一方面募集资金有助于公司户外零售商业务提升,另一方面期待公司未来立足已有优势,向相关领域战略延伸转型。

    经营稳健。回顾过去三年,公司经营总体较为平稳,门店数量/门店面积/平效等均保持温和增长,毛利率等盈利能力指标较为稳定,但存货数据仍反映出公司存在一定经营压力。2015 前三季度业绩0.11 亿元,考虑到2015Q4 冷冬提前、存大客户订单提升可能,预计全年业绩增速0~10%。未来,公司望兼顾稳步开店/精细化管理提升店效,支撑未来几年稳健增长。

    风险因素。1.户外行业发展缓慢,户外用品终端消费疲软;2.公司主要品牌供货量显著减少或终止供货;3.募投项目对销售增长贡献力度低于预期。

    盈利预测及投资评级。公司是户外用品零售商龙头,已形成“实体店+俱乐部+电商”三位一体发展模式。在户外行业精细化发展的过程中,公司望借上市契机获得资金/资本市场平台等资源,期待未来内生改善及战略延伸转型催生的新一轮成长。给予公司2015/16/17 年EPS0.45/0.50/0.59 元盈利预测,首次给予“买入”评级。