报告摘要：

    　　智能马桶使用场景 广泛，渗透率有望快速提升。随着中国经济飞速发展与人民生活水平不断提升，人们对坐便器的概念已突破传统观念，愈加注重节水、除臭、易清洁等特色功能。功能多样的的智能马桶随之进入我国人民的生活。目前，小部分公厕、部分大型商场和高档写字楼、大部分中高档酒店等场所都已配备智能马桶。此外，精装修地产的智能马桶渗透率也在飞速增长。2018 年日本智能坐便器一般家庭普及率为80.2％。相比之下，目前国内智能马桶的渗透率仅约5%。随着消费者观念的转型，智能马桶渗透率提高，未来智能马桶的市场将飞速发展。

    　　产品快速迭代，品牌选择代工合作以提升效率。国外品牌设计的流程很长，一个产品设计周期约为两年，等产品实际生产落实了，国内产品趋势有可能发生变化，因此外资品牌的中国分公司需要与自主研发率比较高的代工方合作，以应对市场变化趋势，同时国际品牌有品牌力，溢价相对较高，也能在合作中继续盈利，因此过去几年国内智能卫浴代工需求大幅提升。此外互联网品牌入局，行业代工需求进一步提升。预计2021年至2025 年行业复合增长率约为20-30%。快速增长的市场吸引了大量新玩家进入到智能卫浴行业，例如米家旗下品牌小鲸洗、京东京造。这部分品牌完全不具备卫浴制造能力，必然依赖于行业龙头进行代工生产。

    　　瑞尔特新产能投放在即，采购成本优势将扩大。由于智能马桶产业链极长，以上部件大部分来自外采，因此生产规模越大，单件采购成本越低。

    　　目前瑞尔特已有智能卫浴产能40 万套，2022 年一季度120 万智能马桶项目逐步投产，全年释放产能估计达到60 万套，加上原有产能达到100万套，2023 年全部投产，达到160 万套。怡和产能约为30 万套，其他厂商产能也低于瑞尔特。瑞尔特新产能投放后，外采成本将进一步降低，与竞争对手拉开差距，有望通过价格优势逐渐扩大市场份额。

    　　投资建议：我们预计公司 2021~2023 年EPS 分别为0.34/ 0.63/ 0.92 元，当前股价对应2021~2023 年PE 分别为27.2 倍/ 14.7 倍/ 10.2 倍，建议买入。

    　　风险提示：自有品牌建设不及预期，业绩及估值不及预期