业绩摘要：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收21.8亿元，同比+11.5%；实现归母净利润2.2亿元，同比+3.6%；实现扣非净利润2亿元，同比+3.8%。单季度来看，2023Q4 公司实现营收6.4 亿元，同比+11.3％；实现归母净利润0.4 亿元，同比-24.8%；实现扣非后归母净利润0.4亿元，同比-23.2%。2024Q1 公司实现营收5.2 亿元，同比+32.3％；实现归母净利润0.6亿元，同比+47.1%；实现扣非后归母净利润0.5 亿元，同比+54.5%。24Q1 开局靓丽，收入利润均较快增长。

    自主品牌拉动毛利率稳增，品牌费用持续投入。报告期内，公司整体毛利率为29.5%，同比+4.7pp。2023Q4 毛利率为32%，同比+9.4pp，受益于产品结构优化，智能坐便器及盖板贡献显著。分产品看，水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水产品毛利率分别为25.8%/30.1%/34.9%，同比+1.4pp/+6.5pp/+1.8pp。

    分区域看，外销毛利率为30.2%（+5.2pp），内销毛利率为29.3%（+4.6pp）。

    费用率方面，公司总费用率为18.7%，同比+5.7pp，主要由于公司发力自主品牌，营销推广费用增加所致。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为10.9%/4.6%/-1%/4.2%，同比+4.6pp/-0.2pp/+1.3pp/-0.1pp。综合来看，公司净利率为10%，同比-0.8pp；2024Q4 净利率为6.7%，同比-3.2pp。此外，2023 年公司经营性现金流净额为4.4亿，同比+20.1%，主要是公司增加闲置资金理财所致。2024Q1 毛利率为30.2%，同比+5pp，自主品牌占比提升继续带动盈利能力改善。费用率方面，公司总费用率为19.4%，同比+2.6pp，主要由于品牌投入费用增加， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率同比+5.8pp/-1.7pp/-1.7pp/+0.1pp。综合来看，公司净利率为11.2%，同比+1.1pp。

    智能坐便器收入高增，品牌力逐步强化。2023 年智能座便器及盖板业务收入12.7 亿元，同比+25.9%，收入占比58%（+6.7pp）。据公司年报，2018 年线上智能一体机、智能马桶盖均价分别为4060 元、2052 元；2023 年智能一体机、智能马桶盖的均价分别为2505 元、1383 元。在行业较为激烈的价格竞争下，公司自主品牌和代工业务齐头并进，智能坐便器业务实现较快增长，彰显产品差异化优势。随着智能坐便器行业品牌参与者增加，价格带下沉，品类渗透率较快提升，市场有望持续扩容。展望后续来看，公司继续依托抖音、天猫等线上渠道流量优势，同时加快线下专卖店及家电渠道网点扩张，自主品牌有望保持较高增速；此外公司持续拓展智能坐便器代工客户，2024 年海外头部客户有望逐步起量，带动智能马桶代工业务增长。水箱及配件产品收入6.2 亿元，同比-13.7%，受海外客户去库存影响，水件业务增速承压。同层排水系统收入2.1亿元，同比+17.7%，增长稳健。产品端来看，公司持续投入新品研发和技术开发，部分研发成果已达到量产状态，如隐藏式水箱动力提升系统、内置安全装置挂墙一体机等，有望提升公司产品市场竞争力。

    内销增长较快，海外市场暂时承压。分市场看，公司把握国内智能卫浴发展东风，内销收入规模快速扩张。分市场来看，2023 年公司内销/外销收入分别为16.5/5.4 亿元，同比+17.3%/-3.2%，收入占比为75.5%/24.5%。外销略下滑主要由于水件代工业务客户去库。随着海外需求修复，以及公司扩展海外客户智 能坐便器代工业务，2024 年外销有望边际改善。

    盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为0.63 元、0.78元、0.94元，对应PE 分别为18 倍、15 倍、12 倍。考虑到智能卫浴行业渗透率有望加速提升，公司自主品牌成长较快，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，地产销售恢复不及预期的风险，客户订单波动的风险，人民币汇率大幅波动的风险。