3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：前三季度收入同比+2.6%至55.5 亿元；净利润同比+1.4 亿元至1.44 亿元；单三季度收入同比+1.53%至21.93 亿元，净利润同比+46.5%至1.31 亿元，基本符合我们预期。

    　　1）需求压力持续，收入保持稳健：受地产需求下滑影响，3Q 收入保持稳健（同比+1.5%），我们估算单3Q 门窗五金、门控同比下降约中个位数，而其他建筑五金同比增长约30%。分区域来看，1-3Q23 公司省会/地级市同比基本保持稳定，县城/海外同比分别超10%/高个位数。

    　　2）毛利率稳步修复：近期主要原材料铝合金、不锈钢、锌合金价格环比小幅下降，使公司3Q 毛利率环比+0.3ppt 至32.2%。

    　　3）费用保持稳健，营业利润随毛利而扩张，净利率随之修复：3Q23 销售/管理/财务/研发费用率同比-1.3/+0.2/-0.4/+0.1ppt 至14.8%/4.7%/0.5%/3.6%（总期间费用率同比-1.4ppt，环比-0.7ppt），使得3Q 期间费用环比2Q 仅增加约7%，营业利润随毛利润环比扩张（毛利润环比+6168 万元）而上升5076 万元，对应营业利润率环比+1.9ppt 至6.9%（同比+2.1ppt），带动净利率同比+1.8ppt 至6%（环比+2.5ppt）。

    　　4）现金流表现良好，资产结构稳健：3Q23 应收项目环比+1.29 亿元，应付环比+0.43 亿元，前三季度收现比同比+3.7ppt 至108.4%（单三季度收现比为105%），前三季度经营净现金流净额为-9761 万元。3Q23 资产负债率同比-2.6ppt 至48.6%，并处于净现金状态。

    　　发展趋势

    　　经营质量保持稳健，关注收入增长带动的利润弹性。我们认为，公司当前严控项目风险、减少地产项目，着重下沉渠道进入县城市场，并开发新品类、新场景，以此转换营收结构（前三季度县城占比超20%，同比增长超10%）。展望后市，我们认为，随公司县城占比提升、增速维系高位，带动收入提速，而费用有望维持稳健，届时有望迎来人效提升、利润快速释放的拐点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持23/24 年净利润2.7/5.7 亿元不变，当前股价对应2023/24e54/26x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑市场风险偏好较低，我们下调目标价21%至55 元，对应2024e 31x P/E，隐含22%的上行空间。

    　　风险

    　　竣工需求恢复不及预期，人效释放不及预期，新区域开拓不及预期。