投资要点：公司以固收为特色，在现有上市券商中属于稀缺标的。致力于打造有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司。合理价值区间6.07-7.13 元，维持“中性”评级。

    【事件】第一创业2019 年上半年实现营收12 亿元，同比+54%；归母净利润2亿元，同比+189%；对应EPS 0.06 元。二季度实现营业收入4 亿元，同比+16%；归母净利润亏损1 亿元，18 年同期为盈利0.03 亿元。二季度亏损主要是由于公司增提信用减值准备1.86 亿元。净利润大幅增加主要由于投行业务收入增加。19年上半年经纪/承销/资管/利息/自营分别占营业收入的 13%/14%/29%/-5%/34%。

    推动经纪业务转型发展，稳定开展团队建设。19H1 实现经纪收入2 亿元，同比+14%。股基交易份额0.39%，佣金率0.033%。公司继续推动经纪业务转型发展，不断完善总部组织架构体系，总部对分支机构业务的服务和支持能力持续增强。同时，加强分支机构前台团队建设，提升营销服务能力，客户规模、产品销售规模等获得增长。

    向综合投融资服务转型，承销规模上涨。19H1 公司投行业务收入2 亿元，同比+192%。股、债承销规模分别同比-52%、+62%。股权主承销规模4 亿元，排名第55；其中再融资1 家，承销规模4 亿元。债券主承销规模59 亿元，其中公司债33 亿元。IPO 储备项目9 家，排名第50，其中主板2 家，中小板1 家，创业板2 家。

    固收特色明显，取得市场领先地位。经过多年积累，已形成较为雄厚的客户基础，凭借庞大客户群，大力发展债券销售和交易业务，保持稳固的市场地位。1）固收销售：在国债、政策性银行金融债、非金融企业债务融资工具等方面保持高市场覆盖率的同时，不断开发新的业务品种。固收产品销售数量同比+11%，销售额同比上升25.98%。2）固收交易：债券交易量1.7 万亿元，同比+57.59%。

    积极提升主动管理能力，打造以固定收益为特色的资管业务。实现资管业务收入3 亿元，同比+25%。截止19 年6 月末受托资管规模1821 亿元，同比-12%。创金合信受托管理资金总额3408 亿元，同比-5%；平均收益率3.85%，去年同期为0.86%。公司继续大力发展集合资产管理、单一资产管理业务，积极提升主动管理能力，专项资产管理业务取得一定的突破。

    【投资建议】我们预计公司2019-2021E 年每股净利润分别为0.13、0.16、0.18元，每股净资产分别为2.64、2.78、2.93 元。我们给予其2019 年2.30-2.70x P/B（考虑到公司以固收为特色，在现有上市券商中属于稀缺标的，且资管主动管理产品收益率居前，适当给予估值溢价），对应合理价值区间为6.07-7.13 元，对应46.69-54.85x 2019E PE（行业平均29.8x 2019E P/E），维持“中性”评级。

    风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。