公司发布2021 年中报，符合预期：2021H1 实现营收33.94 亿元，同比高增135.58%，主要源于隔膜销量快速增长；实现归母净利润10.5 亿元，同比高增226.76%；实现扣非归母净利润9.84 亿元，同比高增267.78%，此前公司半年报预告实现归母净利润10-10.9 亿元，上半年业绩符合预期。其中，2021 年Q2 实现营收19.51 亿元，同比高增119.71%，环比增长35.15%；实现归母净利润6.18 亿元，同比高增237.46%，环比增长43.05%；实现扣非归母净利润5.79 亿元，同比高增256.95%，环比增长42.93%。上海恩捷2021H1 实现营收26.83 亿元，净利润9.67 亿元。

    　　公司是湿法隔膜全球龙头。1）生产基地：中报及其他产能相关公告显示，公司湿法隔膜生产基地包括上海、无锡、江西、珠海、苏州、重庆（重庆恩捷+纽米科技）以及匈牙利，结合近期扩产公告来看，新增江苏恩捷（位于金坛）、荆门（与亿纬锂能的合资公司）,目前海内外共10 大生产基地。2）现有产能：产能相关公告显示，2020 年底公司湿法隔膜产能达35.7 亿平，位于上海、珠海、江西、无锡、苏州。3）规划产能：根据公告，目前湿法隔膜规划产能接近85 亿平。在建产能包括无锡恩捷二期扩建5.2 亿平、纽米科技6 亿平、重庆恩捷一期2 亿平、重庆二期6 亿平，公司发布的3 月投资者交流纪要显示匈牙利项目（4 亿平）今年8 月开始施工，此外还有近期公告的江苏恩捷项目（一期2.5+二期2.5+三期5 亿平），与亿纬锂能合资扩产项目（16 亿平）。产能规模遥遥领先，匈牙利项目助力公司进一步打开海外市场。4）行业需求：根据GGII 调研数据显示，2021 年上半年中国锂电隔膜出货量34.5 亿平方米，同比增长202%，二季度出货量环比增长171%；从隔膜产品结构来看，2021 年上半年中国锂电隔膜市场出货仍以湿法隔膜为主，市场占比72.6%。公司为全球出货量最大的锂电池隔膜供应商，市场份额全球第一。

    　　动力领域深度绑定优质客户。公司目前已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系，包括海外锂电池生产巨头：松下，三星，LGChem，以及宁德时代、比亚迪、国轩，以及包括孚能、力神等超过20 家的国内锂电池企业。此外，公司与客户合作不断深化，8 月3 日，公司公告与亿纬锂能设立合资公司在荆门建设年产16 亿平的湿法隔膜和涂布膜，并优先向亿纬锂能及其子公司供应。

    　　在线涂覆有望进一步降本增效，提升长期竞争力。公司涂覆膜产能布局充分，2020 年涂布膜占总出货比例为35%，未来有望持续提升。在线涂布方面，3 月投资者交流纪要显示，2020 年在线涂布膜建成投产，预计2021 /2022 / 2023 年分别完成 10 / 37 / 56 条产线，2022 / 2023 年实现对应产能30 / 46 亿平方米，在线一体化涂覆有望进一步实现降本增效，巩固公司的护城河。

    　　投资建议：维持公司买入-A 投资评级。我们预计公司2021 年-2023 年营收分别为80.49、132.37、185.09 亿元；归母净利分别为23.87、46.11、64.67亿元。公司客户结构持续优化，新建产能即将进入释放期，业绩有望持续快速增长，维持公司买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：新能源汽车销量不及预期，公司新建产能投放进度不及预期，公司客户进展不及预期。