事项:

    1 月11 日,公司公告全年归母净利润区间为 26.6-27.6 亿元,同比增长138.44%-147.40%,其中 2021Q4 归母净利润 9.05-10.05 亿元,同比增长92-113%,环比增长 28%-42%,超市场预期。

    评论:

    Q4 交付创新高,单平净利环比提升。我们预计Q4 公司出货量达10.5 亿平左右,实际报表端计入部分Q3 未确认收入,报表口径约10.7 亿平,环比增长近30%,全年出货量达30 亿平。从盈利能力看,公司Q4 单平净利环比Q3 稳步提升,落在0.9-1 元/平区间内,公司大力扩产后的规模效应逐步显现以及优秀的成本管控成效凸显,我们认为公司对成本的极致追求是集技术研发、工艺know-how、设备协同、供应链管理以及优质客户等于一体的综合竞争力的体现,是行业难以复刻的最强护城河。

    行业供需紧张,价格中枢稳中有升。我们预计2022 年全球锂电隔膜供需偏紧,行业价格具备支撑且有边际提价预期,根据产业反馈目前部分二线客户已实现提价,有望逐步渗透至一线大客户。从公司内部看,生产管理的精细化以及技术设备的进一步迭代能够通过提升生产管理效率和生产良率摊薄单平成本,同时基膜-涂覆一体化可以提升单平价值量,提升单平净利。

    产能扩张稳步有序,龙头地位愈发巩固。随着年末产能的陆续释放,目前公司已经具备每个月3 亿+平的交付能力,预计年底会具备50 亿平的基膜产能。此外,公司规划明年新增25 条产线,我们预计公司22 年末产能有望达75 亿平,全年达到45~50 亿平的实际隔膜交付能力,未来产能扩张主要依托日本制钢所、东芝等外部设备供应商,同时还有望依靠自研设备掌控核心工艺与技术,形成生产与设备的高度协同,产能扩张进度有望快于预期,不断巩固全球隔膜龙头地位。

    盈利预测:我们进一步上调公司2022-2023 年出货预期,我们预计公司归母净利润分别为25.5/46.7/63.8 亿元(前值为24.4/40.6/56.4 亿元),对应EPS2.86/5.24/7.15 元,对应PE 83/45/33x。考虑到公司为全球最大的湿法隔膜生产商,集规模、技术、人才、客户、设备、工艺、管理等优势于一体表现为远高于同行的盈利能力,行业地位稳固,结合行业平均估值水平及公司市场地位,给予恩捷股份2023 年50x PE 估值,对应股价357.6 元,维持“强推”评级。

    风险提示:终端需求不及预期,上游原材料价格波动。