事件：公司发布23 年半年报，实现营收55.7 亿元，同比下降3.3%；归母净利润14.0 亿元，同比下降30.5%；扣非净利润13.4 亿元，同比下降30.8%。23Q2公司营收30.0亿元，同比下降5.2%，环比增长16.8%；归母净利润7.6 亿元，同比下降31.6%，环比增长16.3%；扣非净利润7.2 亿元，同比下降32.6%，环比增长14.0%。

    　　23H1 隔膜单位盈利承压，受行业去库存导致的竞争加剧影响。我们根据起点研究、GGII、EVTank 等统计数据测算，22H1、22H2、23H1 恩捷隔膜出货分别为24.8、23.5、21.9 亿平米，预计23H1 环比22H2 下滑主要受下游去库存影响。我们根据子公司上海恩捷财务数据测算，22H1、22H2、23H1 隔膜单价分别为2.0、2.5、2.2 元/平米。我们预计22H2 价格上升受益于高价值量的涂覆隔膜占比提升；23H1 价格下滑预计是公司为维持较高的市占率，对价格有一定的下调。同时，我们测算得到22H1、22H2、23H1 隔膜单平净利分别为0.8、0.8、0.6 元/平米。

    　　公司客户覆盖海外头部电池厂，匈牙利基地产能将逐步释放。根据公告，公司与海外多家头部电池厂建立了良好的合作关系，包括松下、LGES、三星、ACC 等，并且基本都签订了保供协议。公司也在积极推进海外产能建设，匈牙利基地一期规划4 条基膜产线和在线涂覆，此外还有多条离线涂覆产线，23H1 部分涂覆产线在调试，部分基膜产线完成了安装。

    　　盈利预测：上半年行业处于去库存的状态，我们预计公司下半年的出货会有较明显的恢复，预计23 年全年公司隔膜出货55 亿平米。考虑到隔膜降价导致单位盈利下滑，我们下调对公司的盈利预测，预计公司23-25年的归母净利润分别为36.8、48.3、58.9 亿元（之前23-25 年的预测值为55.0、72.0、88.1 亿元），对应PE 估值18.1、13.8、11.3 倍。考虑到目前公司股价下跌已经反应单位盈利下滑的影响，23H1 公司隔膜市占率维持行业第一，且对比第二名仍有较大优势，未来随着产品结构升级和海外出货占比提升，单位盈利有提升的可能性，我们对公司维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期、产能扩张不及预期。