公司4 月14 日发布2020 年报（更新后）。2020 年实现收入13.28 亿元，同比下降18.02%；利润总额9.22 亿元，同比下降3.93%；归母净利润7.73 亿元，同比下降3.47%，扣非净利润6.62 亿元，同比下降12.36%。摊薄EPS 1.03 元，净资产收益率13.86%。报告期每股经营性现金流0.27 元。公司公布2020 年分红预案，拟10 股派6.0 元（含税）。

    　　简评及投资建议。

    　　1. 2020 年收入下降18%，剔除减免租金及写字楼销售收入较少影响，整体经营稳健。2020 年收入13.28 亿元，同比下降18.02%，其中1-4Q 各下降9.42%、31.96%、8.71%、18.59%。受疫情影响，公司减免自营商场/市场商户2 月份租金及服务费约1.03 亿元（不含税）；此外写字楼销售收入较上年同期减少约2.16亿元。剔除上述两项因素，公司整体经营稳健。截至2020 年末，公司依托成都核心商圈自有物业110 万平米运营自营卖场，入驻商户3000 余户；加盟及委托管理卖场50 万平米，分布于重庆、泸州、自贡等城市。

    　　分区域：2020 年成都地区/四川省内其他地区及重庆/云南地区收入各占比97.00%/2.50%/0.51%，收入同比增速各为-18.83%/23.83%/7.33%。相比2019年成都地区收入占比下降、川内其他地区及重庆地区收入占比提高。分产品：市场租赁及服务/营销广告和策划/委托经营管理/装饰装修工程收入各占比84.74%/0.55%/1.15%/5.06%，同比各增-9.65%/-40.69%/-8.82%/49.69%。

    　　为深入拓展房地产精装修业务，公司控股子公司富森美建南于2020 年7 月，以自有资金1000 万元，投资设立成都富森美华创装饰设计有限公司，主要承接房地产住宅项目的装饰装修设计业务，2020 年装饰装修业务发展良好，增长近50%。

    　　2. 2020 年综合毛利率增0.79 个百分点，主营毛利率增0.26 个百分点。全年综合毛利率67.55%，同比增加0.79pct。其中主营业务毛利率68.74%，增加0.26pct其他业务毛利率47.02%，减少10.55pct。

    　　分区域，成都地区毛利率68.66%，增加1.09pct；除成都以外其他地区计算得毛利率31.61%，增加4.10pct。分产品，市场租赁及服务毛利率增加1.7pct 至72.38%；营销广告和策划毛利率减少43.86pct 至3.41%；委托经营管理毛利率增加11.03pct 至77.86%；装饰装修工程毛利率减0.96pct 至10.70%。最终主营业务毛利率增加0.26 个百分点至68.74%。

    　　3. 2020 年期间费用率增加0.8pct，其中销管费用率增加0.67pct。2020 年期间费用率4.27%，较2019 年增加0.8pct，其中销售/管理/财务费用率分别为0.37%/4.28%/-0.37%，分别增加0.22/0.45/0.14pct。

    　　销售费用率增加主因为应对新冠疫情影响，加大品牌推广力度而增加的业务宣传费用。

    　　管理费用中的股份支付费用发生额为-486 万元，主因授予138 名股权激励对象的限制性股票因2020 年业绩达不到行权条件和1 名股权激励对象离职，所涉及139 名股权激励对象已获授但尚未解除限售的限制性股票应由公司回购注销，冲回上年度确认的股份支付费。

    　　4. 全年归母净利润降3.47%，四季度利润增速转正。2020 年实现利润总额9.22 亿，同比下降3.93%；归母净利润7.73 亿元，同比下降3.47%，其中1-4Q 各增长-13.84%、-31.09%、-5.02%、37.79%，三季度利润开始改善，四季度大幅回正。全年扣非净利润6.62 亿，同比下降12.36%。

    　　5. 创新业态，整合供应链。

    　　（1）新业态：试水新零售业务发展第二增长曲线，渗透90 后新消费群体：公司成立全资子公司富森新零售，主要针对90 后新消费人群，用独立团队、独立机制，打造家居市场新模型，实现线下业态的重构升级，打造“线下可复制，线上卖全国”的新零售项目。2020 年12 月，公司第一家新零售自营试跑店“动物交响团”启动运营。

    　　（2）供应链：切入精装修万亿市场，业务稳健增长。向上依托成都产业带优势，启动“富森美+川派家具”战略和“成都家具工厂批发新基地”计划，打造高质平价市场。

    　　向下切入精装修万亿市场，增资控股四川建南装饰，与多家房企签订精装修合作协议。

    　　2020 年7 月，富森美建南投资设立成都富森美华创装饰设计有限公司，主要承接房地产住宅项目的装饰装修设计业务，2020 年装饰装修业务录得近50%正增长。

    　　对公司的判断。公司作为西南家居零售龙头，资产丰厚，重估价值显著，公司在保持家居卖场主业稳健发展，巩固基本盘之上，不断探索家居零售新业态和新模式，依托自身完整的供应链体系，通过共建共享平台资源，赋能商户共建生态，向制造型零售新赛道转型，孕育新成长新机会。

    　　更新盈利预测。预计2021-2023 年归母净利润各8.05 亿元、9.46 亿元、10.82 亿元，同比增长4.1%、17.6%、14.3%；当前118 亿元市值对应2021-2023 年PE 各15 倍、12 倍、11 倍。参考可比公司估值，给以2021 年16-20 倍PE，对应合理市值区间129亿元-161 亿元，合理价值区间17.13-21.41 元；此区间对应公司2021 年PS 为8.1-10.1倍，给予“优于大市”的投资评级。

    　　风险提示。房地产景气度下行；线上渠道冲击；品牌方和地产方分流；竞争加剧。