事件：公司发布20 年半年报，上半年公司实现收入43.1 亿元，同比增长17.0%，实现归母净利润3.3 亿元，同比增长10.6%，实现扣非后净利润2.9亿元，同比增长23.0%，基本每股收益0.38 元，同比增长11.1%。

    20Q2 增长超预期，疫情影响趋缓业绩复苏明显：公司20 年Q2 实现收入24.9亿元，同比增长31.0%，实现归母净利润1.9 亿元，同比增长30.7%，增速较Q1 有大幅提升，我们认为主要与公司纸质精品包装业务表现较好有关；在国内疫情得到控制的情况下国内手机市场开始复苏，不同品牌的手机出货量有所分化，而公司自身的综合竞争优势也在逐步加强。

    业务全向提升，多元化战略持续发力：分业务来看，20 年H1 公司多元化布局顺利推进，各项业务均稳健增长，纸质精品包装、包装配套产品、环保纸制品及其他业务收入分别为34.1、5.7、0.8、2.6 亿元，分别同比增长17.4%、14.8%、13.9%、18.0%。

    中国市场回暖初现，销量分化苹果表现亮眼：据澎湃新闻百家号援引第三方研究机构Gartner 数据显示，新冠疫情下20 年Q2 全球智能手机终端用户销量2.95 亿台，同比下滑20.4%，与一季度同比下滑20.2%的数据相比下滑没有进一步放大，增速趋势有呈现拐点的迹象。分地区来看，全球受新冠疫情影响还在持续，但中国市场的需求已在逐步增长和恢复。二季度在排名前五的智能手机厂商中，三星销量同比下滑幅度最大达27%；小米及OPPO 分别下滑21.5%和15.9%；华为同比略下滑6.8%且在中国市场优势扩大，二季度国内市占率达43%；苹果手机在主要厂商中表现最佳，二季度销量与去年基本持平，国内市场的改善以及新iPhone SE 的推出激励老用户换新机做出了重要贡献。

    毛利率略降，费用率整体降低：20 年上半年公司纸制品包装业务毛利率为25.9%，同比下降2.2pct，我们认为部分受白卡纸20 年上半年均价较去年同期上升影响，也与公司销售费用口径调整有关。分产品看，纸质精品包装、包装配套产品毛利率分别下降2.3、3.8 pct，环保纸制品及其他业务分别提升0.4、2.0 pct。费用率方面，公司销售费用率3.4%（同比下降1.25pct），管理费用率12.0%（同比下降0.64pct），研发费用率4.7%，（同比下降0.12pct），财务费用率1.7%（同比下降0.98pct），整体费用率有所下降。

    环保业务顺利推进，限塑令增量释放在即：2020 年底前海南将实现全面禁止生产、销售和使用一次性不可降解塑料袋、塑料餐具，我们判断政策的变化有望带来外卖餐盒中的环保纸盒需求迅速放量。公司积极参与海南省率先发起的禁塑行动，并被确定为海南禁塑试点企业之一。20 年上半年，公司已与海南省海口国家高新区签订投资协议，将在海口市落地植物纤维餐具生产基地项目。目前公司宜宾环保纸塑项目预计近期开始投产，在海南的环保产线也在顺利推进中。公司已解决了环保纸塑餐盒防漏水漏油的问题，目前公司的环保产业已建有1 个原材料生产基地和4 个制品生产基地，预计未来环保业务规模会有很大的提升空间且在设备方面具有自主研发优势，相比传统设备可提升20%左右的效率。

    智能工厂战略落地，降本增效未来可期：公司在总部层面建立生产力促进委员会，专注于为公司开发行业新技术及智能工厂的建设提供支持和服务。智能工厂是公司未来三五年重要的战略性落地方案。由于公司行业的人力成本占比高达总成本的20%左右。公司希望通过智能工厂的模式，打造智能化生产以降低人力成本，预计可使人力成本占总成本的比重降低5-7 个百分点。未来，智能工厂布局完善后对公司成本的节约效果会非常明显。

    深化智能包装云平台，研发创新不断进展：20 年上半年，公司在研发创新产业化和应用推广方面取得阶段性进展，主要体现在深化智能包装云平台，研发和升级新型防伪技术，打造声光电一体的多媒体包装解决方案；全降解产品在获得欧盟认证的基础上，覆盖更多产品类型；裸眼3D 技术得到应用。公司在研发创新的不断投入帮助公司持续提高竞争力。

    盈利预测与评级：目前公司各项产品业务均稳步增长，我们认为5G 及禁塑令背景下公司成长受益明显，长期来看纸包装集中度提升是必然趋势，我们预计公司20-21 年归母净利润为12.3 亿、15.9 亿元，同比增长17.5%、29.1%；9月4 日收盘价对应20 年PE 为27 倍，我们给予公司20 年26~30 倍PE 估值，合理价值区间为36.4~42.0 元，给予“优大于市”评级。

    风险提示：原材料价格波动，下游客户开拓不达预期。