公司公告2021 年三季报：实现收入100.55 亿元，yoy36.3%，归母净利润6.68 亿元，yoy1.7%，扣非归母净利润5.84 亿元，yoy-4.2%，经营性现金流量净额5.89 亿元，yoy-24.9%；2021Q3 实现收入40.03 亿元，yoy30.4%，归母净利润3.32 亿元，yoy0.8%，扣非归母净利润3.2 亿元，yoy-0.3%，经营性现金流量净额为3.66 亿元，yoy128.9%。

    　　收入好于我们预期，利润略低于预期。

    　　3C 领域：腰部客户高速增长，集中度持续提升。公司2021Q1-3 消费电子包装实现较好增长，订单份额、客户数和市占率提升。传统消费电子：2021Q3 为3C 新品发布旺季，但由于全球供应链受阻、国内限电，3C 产业链也略受影响，公司订单端依然较为稳健，持续通过扩客户、扩产品等手段保持高速增长。长期来看5G+柔性屏换机潮+智能穿戴等新兴产品机遇仍会到来，公司积极把握高增长产品，并且深挖已有头部客户（包括小米、OPPO、Facebook、索尼、VIVO、亚马逊、戴森、华为等客户），通过扩大客户基数，持续跑赢行业增速。此外增量领域包括智能家居、智能穿戴/互联类等产品仍持续放量中（例如VR、耳机、智能音响、Switch 健身环、户内健身娱乐类电子设备及穿戴产品）。

    　　公司具备强大的综合包装竞争优势，包括一体化设计打样、自动化生产、工厂管理、响应速度、全球覆盖广度等，目前已与诸多下游客户建立紧密战略合作关系，持续获得更多客户订单。

    　　新业务领域：烟酒包装供应体系日趋市场化，实现高速增长。随烟酒公开化招标趋势渐盛，公司成功将3C 领域优势平移至社会包装，2021Q1-3 酒包实现翻倍增长，烟标高双位数增长；且3C 龙头客户对公司也起到背书作用，公司借此标杆效应成功开拓烟、酒等社会包装领域，2019 年成功切入茅台供应商体系，预计2021 年收入突破亿元级别，除茅台外也有多家酒企订单实现翻倍，未来公司有望持续提升酒包份额。环保包装：2021Q3 环保包装订单明显提速，宜宾工厂实现满产。长期来看行业需求端空间较大，顺应全球禁塑趋势以及我国近期发布的“禁塑令”，一次性餐盒餐具被逐步禁止，我国若进一步加强政策执行力度，环保包装业务有望加速放量。公司除宜宾、越南工厂外，还在海口高新技术产业开发区投资4 亿元建设环保可降解产品及配套高端包装产业基地（2023 年全部达产，产值6.4 亿元），满足海南省对于环保餐盒餐具产品的需求，预计2021 年环保包装业务将继续保持高速增长。

    　　利润率筑底，原材料压力消化完毕，盈利期待逐季回升。公司2021Q1/Q2/Q3 毛利率分别为23.9%/18.6%/23.0%，净利率分别为6.5%/5.2%/8.8%，利润率21Q3 环比得到明显修复。2021Q2-Q3 公司利润端受到原材料纸价大幅上涨、东南亚疫情导致开工率较低等影响，对利润端形成较大压力。上述影响绝大部分为外生影响，Q2 末纸价有所回落，叠加进入旺季，公司21Q3 毛利率环比显著改善，目前高价纸库存消化完毕，期待2021Q4和2022 全年利润率进一步修复。中长期维度，公司内生生产经营效率不断提高，智能工厂于7 月顺利投产，大幅降低人工用量，根本性改变行业劳动密集型属性，且高毛利业务占比不断提升，未来公司利润率有望进入向上通道。

    　　利润率环比改善，期待后续进一步修复。此前公告收购软材料优质标的仁禾智能，期待1+1>2。收入端高速增长，利润率阶段性筑底，短中长期均看好公司利润率向上修复。公司对外对内打造强大护城河优势，大包装布局积极推进。对外：以高附加值一站式服务，绑定优质客户资源，并将3C 技术经验平移至烟标、酒包、环保纸塑、化妆品和大健康领域，打开成长空间。对内：加大自动化研发和智能工厂建设，人均创收不断提高，降本增效成果显著。新一轮员工持股已购买完毕（均价31.42 元/股，贡献安全边际），持续激励团队，体现公司对股价信心。由于21Q3 消费电子产业链受阻超预期，对公司核心业务订单及旺季开工率造成一定影响，我们下调公司2021-2023 年归母净利润至11.64、15.58、20.20 亿元，yoy4%/34%/30%（原为13.37、18.33、23.95 亿元，yoy19%/37%/31%），目前股价对应PE 为24/18/14倍，维持增持。

    　　风险提示：海外疫情反复，供应链持续受阻。